頭圖｜視覺(jué)中國(guó)

此前，講了集運(yùn)行業(yè)能夠坐地起價(jià)的第一個(gè)原因，就是行業(yè)在2008年全球金融危機(jī)之后，經(jīng)歷了漫長(zhǎng)的去產(chǎn)能，大量企業(yè)被淘汰，使得供求平衡大幅改善。

因此，需求擴(kuò)張時(shí)很容易造成緊缺漲價(jià)的局面。不過(guò)，這是很多周期性行業(yè)都有的一個(gè)邏輯，集運(yùn)行業(yè)之所以能大幅跑贏其他周期行業(yè)，顯然還有更特別的原因。

一、集運(yùn)行業(yè)的獨(dú)特優(yōu)勢(shì)

首先，和傳統(tǒng)周期行業(yè)不同，集運(yùn)行業(yè)是一個(gè)全球循環(huán)的行業(yè)，供給端更容易受到疫情等全球事件的沖擊。煤炭鋼鐵這些周期行業(yè)主要的市場(chǎng)和產(chǎn)地都在國(guó)內(nèi)，而且是單向的，生產(chǎn)出產(chǎn)品運(yùn)到消費(fèi)地就完事了，不太容易受行業(yè)外和海外的因素干擾。

但集運(yùn)行業(yè)主要的市場(chǎng)和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)發(fā)生在海外，而且船和箱都需要循環(huán)使用，所以供給端受到的約束更多，一旦某個(gè)環(huán)節(jié)發(fā)生意外沖擊，循環(huán)無(wú)法順暢進(jìn)行，產(chǎn)能就會(huì)更加緊俏，而且短期幾乎無(wú)解。比如疫情爆發(fā)后，本來(lái)集運(yùn)行業(yè)的船和箱就不夠用，再加上到港之后，從港口到鐵路再到貨車(chē)車(chē)架、貨車(chē)司機(jī)全部因?yàn)橐咔槎倘薄?/p>

比如美西港口排隊(duì)的貨柜船最多逼近100艘，需要等待20多天才能卸貨，本就不夠用的集裝箱大量擁堵在港口，而擁堵反過(guò)來(lái)又加劇“缺箱少柜”的問(wèn)題，惡性循環(huán)之下運(yùn)價(jià)才會(huì)螺旋式的上漲。

 

比如2021年3月份的蘇伊士運(yùn)河堵船事件，中國(guó)臺(tái)灣的一艘超大型集裝箱船意外在蘇伊士運(yùn)河擱淺，把這個(gè)全世界最重要的交通樞紐堵塞了好多天，導(dǎo)致缺箱少柜的問(wèn)題進(jìn)一步加劇。

而且最令人無(wú)奈的是，一旦某個(gè)環(huán)節(jié)出現(xiàn)問(wèn)題，集運(yùn)企業(yè)也不可能因?yàn)榇略诟劭诰腿ベI(mǎi)新船和新集裝箱，所以到一旦發(fā)生問(wèn)題很難快速有效的解決。也正是因?yàn)榧\(yùn)行業(yè)這種特殊的循環(huán)屬性，很多傳統(tǒng)周期品的價(jià)格在2021年都已經(jīng)崩盤(pán)了，而唯獨(dú)集運(yùn)行業(yè)的運(yùn)價(jià)還在不斷上漲。

其次，從競(jìng)爭(zhēng)格局來(lái)看，集運(yùn)行業(yè)基本是寡頭壟斷，龍頭有充分的定價(jià)權(quán)，在供給短缺的時(shí)候更容易躺著數(shù)錢(qián)。根據(jù)中信建投證券的研究，集運(yùn)行業(yè)每隔10年會(huì)經(jīng)歷一次大的并購(gòu)浪潮，最近的一次發(fā)生在2015年之后，8家TOP20公司進(jìn)行大范圍并購(gòu)重組，全球性班輪公司從20多家迅速縮減至9家，TOP5的市場(chǎng)份額達(dá)到67%，TOP10的市場(chǎng)份額超過(guò)80%。

目前行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局相對(duì)清晰穩(wěn)定，全球9大班輪公司按照市場(chǎng)份額分成了四個(gè)梯隊(duì)：第一梯隊(duì)是馬士基、地中海；第二梯隊(duì)是中遠(yuǎn)海控、達(dá)飛；第三梯隊(duì)是赫伯羅特、海洋網(wǎng)聯(lián)、長(zhǎng)榮；第四梯隊(duì)是陽(yáng)明海運(yùn)、現(xiàn)代商船。

而且，在這一波整合當(dāng)中，主要的集運(yùn)龍頭都已經(jīng)結(jié)成類(lèi)似航空公司的聯(lián)盟。2015年，馬士基航運(yùn)和地中海航運(yùn)組建2M聯(lián)盟。2016年，達(dá)飛、中遠(yuǎn)海運(yùn)集運(yùn)、長(zhǎng)榮海運(yùn)和東方海外組建海洋聯(lián)盟（OCEAN Alliance）；赫伯羅特、韓進(jìn)海運(yùn)、陽(yáng)明海運(yùn)、商船三井、日本郵船和川崎汽船組建THE聯(lián)盟。

聯(lián)盟之間的競(jìng)爭(zhēng)格局也比較清晰，海洋聯(lián)盟是歐線(xiàn)、美線(xiàn)第一大聯(lián)盟，馬士基成為2M聯(lián)盟的帶頭大哥，中遠(yuǎn)?？爻蔀楹Ｑ舐?lián)盟的帶頭大哥。

這種基于聯(lián)盟一致行動(dòng)的競(jìng)爭(zhēng)格局相對(duì)穩(wěn)定。一方面，各個(gè)梯隊(duì)之間市場(chǎng)份額差異在4%左右，已經(jīng)形成明顯階層壁壘；另一方面，如果后面的班輪公司想要擠進(jìn)歐線(xiàn)、美線(xiàn)兩大主干航線(xiàn)，按照每周一班航線(xiàn)配置，以目前的船舶造價(jià)，在歐線(xiàn)配置一組航線(xiàn)新增投資需要14.6億美金，美線(xiàn)配置一組航線(xiàn)需要4.5-5.5億美金。也就是說(shuō)，如果要進(jìn)軍兩大主干航線(xiàn)或者加大主干航線(xiàn)的密度至少需要20億美金資本開(kāi)支，這對(duì)尾部的中小型公司來(lái)說(shuō)是個(gè)很高的壁壘。

二、集運(yùn)行業(yè)內(nèi)部的升級(jí)空間

除了行業(yè)橫向?qū)Ρ鹊膬?yōu)勢(shì)，從行業(yè)內(nèi)部縱向來(lái)看，集運(yùn)行業(yè)也不是靜態(tài)的，未來(lái)也有轉(zhuǎn)型升級(jí)的空間。

一方面，供給端的船舶有更新?lián)Q代的需求。目前20年船齡以上的老舊船占比達(dá)7.9%，Non-Eco（非環(huán)保）船舶占比依然較高，特別是2015年第一代節(jié)能環(huán)保船出來(lái)之前，基本是非環(huán)保的，而這些運(yùn)力在碳中和時(shí)代新的技術(shù)能效標(biāo)準(zhǔn)下，可能面臨大規(guī)模拆解。這也可能導(dǎo)致未來(lái)新一輪的運(yùn)力緊缺和運(yùn)價(jià)上漲。

另一方面，集運(yùn)服務(wù)也不是完全同質(zhì)化的，未來(lái)存在升級(jí)空間。這個(gè)行業(yè)雖然商業(yè)模式很簡(jiǎn)單，但管理起來(lái)也是一個(gè)復(fù)雜的體系，很多地方是可以?xún)?yōu)化和做出差異的，而有差異就意味著更高的定價(jià)空間和毛利。目前馬士基、中遠(yuǎn)?？氐鹊谝惶蓐?duì)公司同航線(xiàn)的運(yùn)價(jià)要高出其他中型班輪公司50-100美金/TEU。

服務(wù)的差異可以體現(xiàn)在諸多層面。比如準(zhǔn)班率，馬士基、中遠(yuǎn)?？?、東方海外平均綜合準(zhǔn)班率分別為77.8%、78.4%、79.6%，而THE聯(lián)盟的平均綜合準(zhǔn)班率只有58.5%。又比如管理上的數(shù)字化，馬士基就基于龐大的市場(chǎng)份額和運(yùn)量，通過(guò)數(shù)字化分析為客戶(hù)提供更快、更智能的規(guī)劃和服務(wù)，解決高波動(dòng)超額預(yù)定的行業(yè)痛點(diǎn)。而且在提供服務(wù)的過(guò)程中，能更加清楚、準(zhǔn)確地了解不同貨物不同航線(xiàn)的運(yùn)送時(shí)間，進(jìn)而根據(jù)客戶(hù)需求準(zhǔn)確提供不同時(shí)效的產(chǎn)品組合，最終都有助于提升盈利能力。

不過(guò)，這些成長(zhǎng)性的邏輯相比于消費(fèi)、科技等賽道來(lái)看還是偏弱。

從投資邏輯上看，集運(yùn)行業(yè)還是要以周期性邏輯為主。但就像前面講的，集運(yùn)的周期并不同于普通的煤炭、鋼鐵等國(guó)內(nèi)上游產(chǎn)業(yè)，必須要從全球貿(mào)易周期和行業(yè)周期的角度出發(fā)，選擇全球經(jīng)濟(jì)上行和行業(yè)產(chǎn)能緊缺階段投資更能獲得超額收益。

從機(jī)構(gòu)在A股的配置偏好看，狹義的集運(yùn)行業(yè)中最受青睞的當(dāng)然是中遠(yuǎn)?？亍?/p>

中遠(yuǎn)?？氐那吧硎侵袊?guó)遠(yuǎn)洋，2007年在主板上市，2016年中國(guó)遠(yuǎn)洋重組，變更為中遠(yuǎn)?？亍：髞?lái)收購(gòu)東方海外之后成為全球第三大班輪公司，總運(yùn)力將超過(guò)290萬(wàn)標(biāo)準(zhǔn)箱，經(jīng)營(yíng)船隊(duì)超過(guò)400艘，在全球僅次于馬士基和地中海航運(yùn)，而且與其他公司已經(jīng)逐漸拉開(kāi)差距，行業(yè)地位穩(wěn)固。

這樣的行業(yè)地位之下，當(dāng)需求爆發(fā)的時(shí)候，盈利爆發(fā)力非常強(qiáng)。2021年盈利接近900億，差不多相當(dāng)于兩個(gè)茅臺(tái)了。所以機(jī)構(gòu)在這個(gè)階段也非常認(rèn)可，截至2021年中，共有428只公募基金配置了中遠(yuǎn)?？?。

除此之外，A股上還有一些上游的產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)，不過(guò)盈利能力和中遠(yuǎn)?？貨](méi)法比，機(jī)構(gòu)配置的也相對(duì)較少。一個(gè)是造船環(huán)節(jié)，機(jī)構(gòu)配置較多的是中國(guó)船舶，截至2021年中，共有163只公募基金配置；另一個(gè)是集裝箱生產(chǎn)環(huán)節(jié)，機(jī)構(gòu)配置較多的是中集集團(tuán)，截至2021年中，共有199只公募基金配置。

總結(jié)來(lái)看，集裝箱航運(yùn)是一個(gè)非常特殊的全球性周期行業(yè)。經(jīng)過(guò)十幾年的行業(yè)出清和整合之后，目前的行業(yè)格局處于相對(duì)健康的狀態(tài)。再加上疫情導(dǎo)致的全球運(yùn)力緊張和運(yùn)價(jià)上漲，導(dǎo)致行業(yè)近兩年盈利大爆發(fā)。

但長(zhǎng)期來(lái)看，隨著疫情的逐漸消散，運(yùn)力緊張可能逐步緩解，行業(yè)可能會(huì)有階段性的風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)投資者來(lái)說(shuō)，還是要把握好這個(gè)行業(yè)的周期屬性。