本文來自微信公眾號：元淦恭說，作者：元淦恭，題圖來自：AI生成
長鑫科技今天在科創(chuàng)板上市，按照收盤價49元計，其市值達(dá)到3.28萬億，毫無懸念地問鼎A股“新股王”。
而合肥市、區(qū)兩級國資（不含安徽省級國資）持有的長鑫股權(quán)，對應(yīng)的賬面浮盈也達(dá)到了1.18萬億。
1.18萬億是什么概念？這大致相當(dāng)于2018年年中到2025年，整整7年半的時間里，合肥市一般公共預(yù)算收入（以稅收為主）和政府性基金收入（以賣地收入為主）的總和。
一場超級IPO，收獲相當(dāng)于七年半地方財政的巨額浮盈，再次讓外界感嘆合肥“最牛風(fēng)投”的成色。而這背后更深層次的變化，是城市財政創(chuàng)造邏輯的切換：傳統(tǒng)財政賺取的是本地化、有上限的收益，而成功的股權(quán)投資，可以獲得跨區(qū)域、結(jié)構(gòu)性的時代超額紅利。
兩種財政模式最本質(zhì)的差距，不在收益率高低，而在收益來源的邊界不同。
常規(guī)財稅收入有著天然的地域約束。一座城市的一般公共預(yù)算收入，主要來自轄區(qū)內(nèi)的生產(chǎn)、經(jīng)營、消費活動，和本地GDP規(guī)模強(qiáng)相關(guān)，是相對封閉的本地循環(huán)。土地財政更是如此，城市的土地出讓收入歸根結(jié)底取決于城鎮(zhèn)化帶來的人口導(dǎo)入，如果沒有新移民承接，土地財政就會啞火。
簡單來說，傳統(tǒng)財政，更多地是賺“本地的錢”。經(jīng)濟(jì)體量、人口增速、樓市景氣度，直接決定財政天花板。城鎮(zhèn)化放緩之后，這套模式的增長上限越來越清晰。
股權(quán)財政則明顯打破了地域邊界。
一旦本土孵化出具備全國競爭力的頭部上市公司，整套收益邏輯就會完全切換。一家企業(yè)一旦上市，其股權(quán)就由全國的機(jī)構(gòu)和資金共同定價，其中的溢價空間是巨大的。
這也是城市爭相培育龍頭上市公司的真正內(nèi)核：傳統(tǒng)財政靠本地循環(huán)，上市公司幫城市賺全國的錢。
這正是為什么一筆股權(quán)收益，能夠輕松超越一座城市數(shù)年累積的常規(guī)財力——兩者的收益底盤，不在同一維度。
除此之外，對長鑫的投資能夠收獲超額收益，依托三條清晰的產(chǎn)業(yè)邏輯。
第一，來自全球產(chǎn)業(yè)格局的重塑紅利。
充分競爭的一般行業(yè)，參與者眾多，利潤容易被市場攤薄，很難長期獲得超額回報。DRAM存儲市場過去長期由三星、美光、SK海力士寡頭壟斷，技術(shù)、產(chǎn)能、專利高度集中，國內(nèi)龐大的市場需求，長期只能由海外企業(yè)瓜分利潤。長鑫實現(xiàn)本土技術(shù)突破和規(guī)?；慨a(chǎn)，相當(dāng)于在長期封閉的核心賽道里，完成國產(chǎn)產(chǎn)能從零到一的突破。它爭奪的不是存量紅海份額，而是原本完全外流的千億級產(chǎn)業(yè)利潤。存儲行業(yè)雖有周期波動，但本土產(chǎn)能扎根后形成的產(chǎn)業(yè)底盤，是普通招商項目無法比擬的。
第二，來自國家產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)略的政策溢價。
傳統(tǒng)稅收、土地收入受市場周期波動影響明顯，沒有額外政策緩沖。而存儲芯片屬于數(shù)字經(jīng)濟(jì)最基礎(chǔ)的核心零部件，事關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈自主可控，是國家長期重點扶持的戰(zhàn)略賽道。從各級政府層面出發(fā)，這類產(chǎn)業(yè)允許更長的虧損培育期、更高的研發(fā)投入、更寬松的短期盈利考核。企業(yè)逐步成熟后，資本市場也會基于產(chǎn)業(yè)安全、國產(chǎn)替代的長期邏輯，給予更高的確定性估值。這種制度性容錯與估值溢價，是傳統(tǒng)行業(yè)不具備的優(yōu)勢。
第三，來自逆周期長期資本的時間紅利。
地方傳統(tǒng)的基建、招商、土地財政，都具有明顯的順周期特征，行情向好時各地同步擴(kuò)張，很少有地方能夠跑出超額回報。
股權(quán)財政獲得的超額收益，相當(dāng)一部分來自周期底部的耐心布局。2016年合肥最初布局長鑫時，全球存儲行業(yè)處于低谷，重資產(chǎn)投入大、技術(shù)風(fēng)險高、回報周期漫長，外部資本普遍觀望。合肥國資在低谷入場、長期陪跑，熬過技術(shù)爬坡、產(chǎn)能釋放、行業(yè)低迷的完整培育周期。當(dāng)行業(yè)回暖、企業(yè)定型、上市通道打開，多年沉淀的價值集中兌現(xiàn)，這是長期主義資本獨享的時間溢價。
理清這些邏輯，就能預(yù)見未來城市的分化格局。
傳統(tǒng)城市發(fā)展，依靠本地內(nèi)循環(huán)。在城鎮(zhèn)化進(jìn)程放緩的背景下，天花板會逐漸變低。
而股權(quán)財政，依靠的是全國大循環(huán)。通過培育頭部上市公司，城市跳出了土地、人口、本地經(jīng)濟(jì)的桎梏，其財富創(chuàng)造和集聚能力，不再受制于市域范圍。
未來的城市差距，不再只是簡單的基建、樓市和招商的差距，而是有沒有能夠吸納全國紅利的產(chǎn)業(yè)龍頭。
多數(shù)普通城市，很難從本地經(jīng)濟(jì)循環(huán)中突圍。而少數(shù)城市，可以通過孵化硬核科技上市公司，吸納全國資本。
當(dāng)然，長鑫所在的存儲行業(yè)也存在周期波動，合肥國資也不可能“清零式減持”實現(xiàn)股權(quán)變現(xiàn)，萬億浮盈不可能都真正變成合肥的財政收入。但長鑫上市帶來的震撼效應(yīng)，已經(jīng)印證了合肥布局硬核科技，實踐股權(quán)財政邏輯的巨大價值。
一個清晰的結(jié)論已經(jīng)浮現(xiàn)：靠本地人買單的城市增長終有盡頭，能享受全國性溢價的產(chǎn)業(yè)龍頭，才能明顯抬高城市的發(fā)展上限。
城市競爭的底層邏輯，正在發(fā)生重大的切換。
本文來自微信公眾號：元淦恭說，作者：元淦恭