本文來自微信公眾號： 摩斯IPO ，作者：摩斯姐

7月，洋河股份董事長股宇，上任滿一年。

他算是臨危受命。白酒行業(yè)深度調(diào)整，洋河股份面臨嚴峻挑戰(zhàn)，股價大跌、現(xiàn)金流惡化、長期借款增加、產(chǎn)能閑置等。去年，公司歸母凈利潤跌去2/3，今年一季度繼續(xù)跌1/3，賬面現(xiàn)金只有2023年底的一半，存貨營收比處于歷史高位。

董事長顧宇上任一年以來，公司股價繼續(xù)跌了四成。隨著顧宇專任董事長，副總裁陳軍升任總裁，洋河股份理順高層人事機制，為加快改革掃清障礙，去年開始經(jīng)銷商數(shù)量減少近500家。

洋河能否通過“渠道強商、組織優(yōu)化、產(chǎn)品升級”戰(zhàn)略實現(xiàn)觸底反彈，仍有待觀察。

01

股價跌幅超八成

陳軍從董事長顧宇手里接過總裁重任

從風頭無兩到如今的“老登股”代表，白酒企業(yè)可能從來沒有如此落魄。洋河股份（002304.SZ）就是其中之一。從2021年2月股價高點到現(xiàn)在，跌幅超過81%，股價回到2015年初（復(fù)權(quán)價）。

在這樣的壓力下，近期洋河股份人事發(fā)生重大調(diào)整。今年7月洋河股份公告稱，收到董事長顧宇的書面辭職申請，因工作需要，董事長顧宇不再兼任公司總裁職務(wù)，公司董事會同意聘任副總裁陳軍擔任總裁職務(wù)。

洋河股份新總裁陳軍歷任宿遷市政府金融工作辦公室副主任，宿遷經(jīng)濟技術(shù)開發(fā)區(qū)管委會副主任，宿遷產(chǎn)業(yè)發(fā)展集團有限公司董事、總經(jīng)理，江蘇洋河集團有限公司董事，洋河股份有副總裁。其現(xiàn)任公司副董事長、總裁，蘇酒集團貿(mào)易股份有限公司董事長。

公開信息顯示，顧宇有較為濃厚的政府關(guān)系、行政管理背景，歷任沭陽縣政府副縣長，宿遷市洋河新區(qū)管委會主任，洋河新區(qū)黨工委書記，宿城區(qū)區(qū)長等職務(wù)。他擔任洋河股份董事長、總裁的時間不長，2025年7月接任董事長，2026年1月上任總裁，在近期新總裁到位后，顧宇專職董事長職務(wù)。

顧宇一年前接任董事長，洋河股份股價66元左右，最新股價39.3元，跌幅達四成，近期股價再創(chuàng)2015年以來新低。

洋河股份2025年實現(xiàn)歸母凈利潤22.06億元，同比下滑67%。2026年一季度，洋河股份業(yè)績繼續(xù)下行，實現(xiàn)營收81.86億元，同比下滑26%，歸母凈利潤同比下降32.73%。

02

渠道改革加速，

庫存、產(chǎn)能利用率壓力仍在

這幾年白酒下行周期，渠道對于酒企普遍存在的壓庫存做法苦不堪言。精簡渠道、注重營銷質(zhì)量而非過度追求規(guī)模，這也是顧宇接手后做出的重要變革。

2025年，洋河股份開始大幅減少經(jīng)銷商數(shù)量。省內(nèi)經(jīng)銷商減少66家，省外經(jīng)銷商減少429家，全國經(jīng)銷商減少495家。

作為對比，洋河股份上任董事長張聯(lián)東留任的最后一個完整年度2024年，白酒下行壓力已經(jīng)很明顯，洋河股份仍繼續(xù)執(zhí)行擴渠道戰(zhàn)略，24年省內(nèi)、省外經(jīng)銷商分別增加39、38家，全國經(jīng)銷商共增加77家。張聯(lián)東2025年6月離職。

顧宇在洋河股份2025年ESG報告中表示，洋河股份從“強商、扶商、安商”宗旨到構(gòu)建“親清”廠商關(guān)系，“深化構(gòu)建廠商命運共同體，始終致力于為伙伴創(chuàng)造財富價值”。

降庫存是顧宇上任董事長后的又一項重點工作。年報顯示截至2024年末，洋河股份的成品酒庫存量（含成品白酒及紅酒）為46169噸，到2025年末降為31508噸，降幅超過三成；另一方面，洋河股份2025年的半成品酒（含基礎(chǔ)酒）庫存量從697082噸，增長到740550噸。

洋河股份截至24年末的庫存情況

洋河股份截至24年末的庫存情況

正如洋河股份今年6月的2025年股東會上，高管所說：“渠道正從壓貨式增長轉(zhuǎn)向消費者驅(qū)動，去庫存和穩(wěn)價格成為市場主旋律。”

不過洋河股份總的存貨規(guī)模還在增長。2025年洋河股份總存貨從197.33億元增到203.75億元，存貨總規(guī)模再創(chuàng)新高。加之洋河股份2025年業(yè)績大跌，實現(xiàn)營業(yè)收入192.11億元、同比下降33.47%，一增一減，存貨營收比大幅上升。

洋河股份2024年末存貨占24年營收的比例為68%，25年末存貨占25年營收的比例攀升到106%。

到2026年3月末，洋河股份的庫存出現(xiàn)下降苗頭，降到195.83億元，比2025年末降了約4個百分點，但同期公司營收還在繼續(xù)下滑。2026年一季度，洋河股份81.85億元的營收同比2025年一季度下滑26%。也就是說，洋河股份的降庫存壓力仍然很大。

而且洋河股份面臨的產(chǎn)能利用率壓力有增無減。年報顯示截至2024年末，洋河股份（含公司洋河分公司、泗陽分公司）的設(shè)計產(chǎn)能為222545噸，2024年實際生產(chǎn)117371噸，產(chǎn)能利用率53%；2025年實際生產(chǎn)71528噸，產(chǎn)能利用率只有32%。

洋河股份旗下的雙溝酒業(yè)，截至2024年末的設(shè)計產(chǎn)能97040噸，實際年產(chǎn)25296噸，產(chǎn)能利用率26%；2025年實際年產(chǎn)降到15093噸，產(chǎn)能利用率降到15.6%。

洋河股份截至24年末的產(chǎn)能利用情況

洋河股份截至25年末的產(chǎn)能利用情況

公告顯示，洋河股份仍有新的產(chǎn)能在建中。年報顯示截至25年末，洋河股份有芝麻香智慧釀造項目（三區(qū)115車間）、6連跨釀酒廠房、雙溝基地調(diào)味酒廠房改造、貴酒三期工程等新建和升級改造項目在推進，可能繼續(xù)加大未來的產(chǎn)能利用率壓力。

比如貴酒三期工程處于前期階段，截至25年底只投入了預(yù)算資金的8%，在產(chǎn)能利用率壓力較大的情況下，未來繼續(xù)建設(shè)和投產(chǎn)有一定的不確定風險。

截至25年末，洋河股份還有新的酒廠在建

貴酒三期工程還處于建設(shè)早期

03

賬面現(xiàn)金、現(xiàn)金流惡化

罕見動用長期借款

今年交易所對多家酒企2025年報發(fā)出問詢函，劍指下行期、轉(zhuǎn)型期酒企業(yè)務(wù)模式和財務(wù)質(zhì)量的真實性與可持續(xù)性。近期引發(fā)業(yè)內(nèi)較多關(guān)注的水井坊年報問詢函，要求水井坊就業(yè)績下滑、經(jīng)銷商變動、存貨較高、借款增加等疑點做出詳細解釋。

洋河股份同樣存在與水井坊類似的不少問題。除了2025年業(yè)績同樣大幅下滑，洋河股份也罕見出現(xiàn)了有息負債增長的苗頭。2024年前洋河股份沒有任何長期借款，但2025年報顯示截至去年末，洋河股份首次出現(xiàn)長期借款8100萬元。到今年3月末，公司長期借款繼續(xù)增到1.31億元。

白酒企業(yè)有現(xiàn)金流穩(wěn)定、不依賴負債發(fā)展的行業(yè)特性。洋河股份作為曾經(jīng)的白酒“老三”，更是對上下游有著強大的資金占用能力。因此盡管洋河股份的長期借款規(guī)模還較少，卻凸顯不同尋常的戰(zhàn)略信號。

結(jié)合貨幣資金、現(xiàn)金流來看，近幾年洋河股份合并報表的貨幣資金持續(xù)萎縮，2023年末達到258.13億元的高峰，2024年末、2025年末分別為217.48億元、132.63億元，今年3月末繼續(xù)降到129.54億元，貨幣資金只有23年末的一半。

經(jīng)營性凈現(xiàn)金流方面，洋河股份2024年經(jīng)營性凈現(xiàn)金流為46.29億元，25年經(jīng)營性凈現(xiàn)金流突然惡化為-7.63億元，Wind顯示是20多年來有公開財務(wù)數(shù)據(jù)以來，首次出現(xiàn)經(jīng)營性凈現(xiàn)金流為負。

04

陳軍打響“三大戰(zhàn)役”

產(chǎn)品升級、渠道改革、員工優(yōu)化

從上述情況不難看出，新總裁陳軍要挑起一副沉重的擔子。

比如渠道改革方面，今年4月的2025年度業(yè)績說明會上，時任副總裁的陳軍表示：“藍色經(jīng)典”系列產(chǎn)品2003年上市以來，確實成就了一批經(jīng)銷商。

目前，部分經(jīng)銷商合作已接近或超過20年，部分年齡在60歲上下，如何培養(yǎng)老商接班人的問題，確實是公司需要重視的課題。洋河股份將推進“扶大商、培大商”策略，幫助經(jīng)銷商降本增效。

洋河股份近期對分品牌銷售公司的模式實施改革，取消大量中間層的冗余管理崗位和品牌分治架構(gòu)，組建“戰(zhàn)區(qū)+事業(yè)部”營銷架構(gòu)，形成“總部—銷售管理部—戰(zhàn)區(qū)—終端”的三級直達體系。

主打產(chǎn)品方面，不久前的25年度股東會上，洋河股份高管表示，公司正優(yōu)化產(chǎn)品策略，以海之藍、夢六+作為基本盤穩(wěn)住存量，優(yōu)化夢系列產(chǎn)品價格策略，“江蘇省內(nèi)第六代海之藍已基本完成庫存去化，省外第六代海之藍庫存去化正有序推進”。第七代海之藍2025年在省內(nèi)市場上市，26年開始在省外市場陸續(xù)上市，當前已在全國開展陳列鋪貨推廣，各項工作穩(wěn)步推進中。

需要重點關(guān)注的是貴酒品牌。2016年洋河股份收購貴州的醬香酒品貴酒。2024年11月的洋河股份全球經(jīng)銷商大會上，時任董事長的張聯(lián)東提出洋河將實施“12355發(fā)展綱要”，“3”是指依托三個主品牌”，就是“洋河、雙溝和貴酒”。

但接手張聯(lián)東殘局的顧宇、陳軍班子主張洋河、雙溝雙品牌戰(zhàn)略以及力保江蘇市場，貴酒的未來存在較大不確定性。

未來的組織架構(gòu)調(diào)整也是重要看點。從員工規(guī)模來看，過去幾年當其他頭部酒企維持員工數(shù)量穩(wěn)定或精簡的同時。洋河股份卻反其道而行之，員工越來越多，2023年末-2025年末員工數(shù)分別是2.05萬人、2.15萬人、2.24萬人，是唯一一家持續(xù)大幅擴招的頭部酒企。

近期有網(wǎng)絡(luò)消息稱洋河股份開始“大裁員”，“一線員工裁了不少，超年齡一律裁，有賠償”，“幾乎都是屬地業(yè)務(wù)員，簽的第三方公司的員工”。洋河股份表示確有組織架構(gòu)整合優(yōu)化，但不存在大面積裁員。