本文來自微信公眾號： 硅谷101 ，作者：硅谷101
在剛剛過去的7月10日，韓國存儲芯片巨頭SK海力士正式登陸紐約納斯達克交易所進行ADR掛牌，當日股價大漲12.76%，盤中最高漲幅一度超過19%。此次IPO共融資265億美元，刷新了阿里巴巴保持十余年的海外企業(yè)赴美融資紀錄，也成為了美國歷史上第二大股票發(fā)行，這也使得SK海力士的總市值超過1萬億美元。
當你成為卡住全世界AI脖子的公司，再怎么風光都不過分。韓國媒體曾報道，現(xiàn)在只要穿著SK海力士的工服，不管是去相親還是去奢侈品門店，在韓國得到的都是VIP待遇。
存儲價格的暴漲，已經(jīng)蔓延到了下游的消費電子。手機、平板、筆記本、游戲機，都在漲價。漲價的瘋狂幅度，甚至引來了消費者的集體訴訟。
就在幾周前黃仁勛的訪韓行程中，他又一次會見了SK海力士的掌門人崔泰源，這是兩人在半年內(nèi)的第四次見面，兩人似乎都快變成最好的朋友了。而赴美IPO將給海力士帶來AI產(chǎn)能擴張資金、解決“韓國折價”問題以提升估值，進而拓展更廣闊的國際投資者。
這篇文章，我們來回顧一下SK海力士究竟是如何崛起的，背后的韓國財閥與政治是怎么玩的，HBM技術為什么對AI如此重要，它與美光和三星之爭，以及這背后比韓劇還精彩的狗血八卦和離婚大案。
SK海力士的SK，就是現(xiàn)在韓國僅次于三星的第二大財閥：SK集團。就像所有的韓國財閥一樣，SK在起家時做的是毫不起眼的生意。
1953年，創(chuàng)始人崔鐘建（Chey Jong-gun）接手了一家破敗的紡織工廠，取名叫鮮京紡織（Sunkyong Textile）。剛剛成立時，整個廠子只有十幾臺紡織機，全是從戰(zhàn)爭廢墟中收集回來的零部件重新組裝的。主要業(yè)務是一種半合成纖維，這是當時用來做床上用品的原料。
之后二十多年，鮮京紡織開始縱向擴張，在紡織行業(yè)進行了從面料到成品的垂直整合，主要產(chǎn)品變成了從石油中提煉的合成纖維。在這期間，鮮京紡織收購了當時韓國第二大紡織企業(yè)：善日紡織。
1980年，鮮京進行了公司史上最重要的一次收購，買下了當時韓國唯一的國有煉油公司、具有高度壟斷性質(zhì)的大韓石油公社。韓國媒體普遍將此次收購視為SK從紡織企業(yè)到頂級財閥的最關鍵節(jié)點。
1994年，鮮京更上一層樓，收購了韓國移動通信（Korea Mobile Telecom）。這是當時韓國唯一的移動通信運營商，完全壟斷了當時的韓國移動通信市場，擁有全國唯一的一張移動通信網(wǎng)絡。
自此，鮮京雙劍合璧，擁有能源和通信兩個關鍵領域的壟斷巨頭，每年帶來穩(wěn)定的巨額現(xiàn)金流，這也是將來SK能豪賭半導體的本錢。
這兩筆神奇的收購，如果類比到中國，就是一家做紡織原料的民營企業(yè)，先后收購了中國石油和中國移動。鮮京為何能蛇吞象，我們后面再說。
1998年，鮮京集團（Sunkyong Group）正式更名為SK集團，SK就是鮮京（Sunkyong）的縮寫。同一年，崔泰源（Chey Tae-won）接任SK掌門人，一直到今天。
讓我們暫時把目光挪向另外一家韓國財閥：現(xiàn)代。
上世紀80年代，韓國政府把半導體列為戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)，國家控制的銀行向半導體產(chǎn)業(yè)提供巨額貸款，同時提供稅收和投資激勵，以此去和當時占統(tǒng)治地位的日本企業(yè)競爭。
在這樣的背景下，現(xiàn)代電子于1983年成立。之后幾年，現(xiàn)代電子從無到有，建立了DRAM量產(chǎn)體系。
在中文語境下，財閥在韓國似乎是無所不能的，連總統(tǒng)都要聽財閥的?，F(xiàn)在是不是這樣我們暫且不論，至少在韓國的軍政府時期，絕對不是這樣。
權小星
韓國高麗大學校長特別外事顧問
為什么一直說韓國是一個非常特殊的經(jīng)濟體制？它表面上是資本主義市場經(jīng)濟，但尤其是在軍政府時期，企業(yè)要崛起，是需要政府支持的。
在這樣一個行政力大于一切的時代，政府是能夠掌握企業(yè)命脈的，甚至出現(xiàn)過一個很經(jīng)典的案例：全斗煥時期，釜山有一個本地財閥叫國際集團。面對政府的捐款脅迫，國際集團是捐款最不積極的一個，結果引發(fā)全斗煥大怒，這家公司只用了20多天就倒閉了。
這個時期的財閥，更像是韓國政府實現(xiàn)國家意志的工具。政府允許財閥控制國家經(jīng)濟的命脈，與此同時，財閥也要代表國家去參與高投入、高風險的國際產(chǎn)業(yè)競爭。
如果只是想躺著數(shù)錢，財閥最好的選擇是壟斷石油和電信這樣的要素行業(yè)，拿著利潤去投資美國資本市場，而絕不是去搞存儲。所以一直到AI爆發(fā)之前，存儲都不能說是一個好生意。
建工廠、買設備、研發(fā)技術、培養(yǎng)工程師，都需要巨額的資本投入。同時，在HBM出現(xiàn)之前，存儲芯片是非常標準化的產(chǎn)品，很難做出差異化，這就必然導致存儲行業(yè)的周期性。在存儲行業(yè)，要想上牌桌，前期就需要極其高強度的資本開支。行業(yè)上行期擴產(chǎn)要燒錢，行業(yè)下行期更要頂著巨額虧損“逆周期投資”，只為了能熬死競爭對手。
早期的存儲行業(yè)是美國企業(yè)主導的，英特爾的第一個產(chǎn)品就是SRAM，第一個商業(yè)化的DRAM產(chǎn)品也是英特爾做的。但美國企業(yè)注重的是資本效率，追求的是高毛利和產(chǎn)品差異化。在日本企業(yè)崛起之后，德州儀器、IBM相繼退出了存儲行業(yè)。
美國企業(yè)退出后，統(tǒng)治存儲行業(yè)的是五家日本企業(yè)：NEC、三菱、日立、東芝、富士通。
作為追趕者，韓國企業(yè)在之后十幾年持續(xù)進行高強度投資，把杠桿拉滿。進入九十年代后，開始不斷擠壓日本企業(yè)的市場份額，形成了三星、現(xiàn)代電子和LG半導體的三強格局。那個時候存儲行業(yè)的玩家，還有從西門子拆分出來的英飛凌，和美國的獨苗美光。
1996年開始，存儲行業(yè)出現(xiàn)周期性的產(chǎn)能過剩，價格暴跌。之后的1997年禍不單行，發(fā)生了亞洲金融危機，負債率普遍超過300%的韓國企業(yè)面臨巨大危機。
作為接受IMF援助的條件之一，1998年，韓國政府強推現(xiàn)代電子和LG半導體的合并。起初LG并不樂意，但韓國政府威脅要斷掉整個LG集團的貸款，總統(tǒng)發(fā)言人甚至露骨地說，合并無論如何都要進行。
權小星
韓國高麗大學校長特別外事顧問
LG的二代掌門人叫具本茂。他去世之后，我聽LG的人跟我講，具本茂一生最大的遺憾，就是LG半導體被強行推給了現(xiàn)代。主導這個重大合并案的全經(jīng)聯(lián)（韓國全國經(jīng)濟人聯(lián)合會）大廈在汝矣島，LG總部的雙子座大廈走過去才五分鐘。但自從發(fā)生這件事之后，具本茂直到去世再也沒去過全經(jīng)聯(lián)大廈。因為他覺得LG之所以萬年落后，就歸于這個合并案，他也是在向全經(jīng)聯(lián)表達自己的不滿。
1999年5月，現(xiàn)代電子完成了21億美元收購LG半導體的交易，在自身債臺高筑的同時，又繼承了LG半導體的巨額債務。
不幸的是，剛剛完成合并的現(xiàn)代電子，轉年又趕上了互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂，內(nèi)存價格又一次崩盤。這一次，現(xiàn)代電子徹底撐不住了。
2001年，現(xiàn)代電子被拆分，更名為Hynix Semiconductor。Hynix來自現(xiàn)代（Hyundai）的前兩個字母和電子（electronics）的后半部分，即海力士（Hynix）。
才剛成立的海力士，可以說一上來就是天崩開局。同年11月，已經(jīng)嚴重資不抵債、債務數(shù)次違約的海力士被債權銀行團接管。
2002年，是海力士作為一家獨立公司最危險的時刻：美光提出以換股的形式收購海力士。
當時的這筆交易看上去皆大歡喜：債權銀行能脫手不良資產(chǎn)，美光如果吃掉海力士，就等于減少一個主要競爭對手，還能擴大市場份額。
但美光提出的收購方案相當苛刻，美光的出價并不是現(xiàn)金，而是約一億股美光股票，當時的價值約29到34億美元。美光想買的是海力士的產(chǎn)能和市場份額，但并不想繼承海力士的全部債務，也不保證所有的員工還能有工作。美光甚至要求債權銀行在收購完成后繼續(xù)提供新的巨額貸款。
果不其然，美光的收購計劃遭到了海力士董事會和工會的強烈反對。
董事會的理由是：美光給出的價格太低，且美光股票的價格波動過大，換股這樣的支付方式并不理想。美光只買核心的內(nèi)存業(yè)務，其他業(yè)務部門在收購完成后不可能存活。而且DRAM價格已經(jīng)開始觸底反彈，公司有獨立活下去的希望。
海力士工會則威脅，如果收購成功，就發(fā)動全面罷工。半導體工廠不是說開就開、說關就關的，工廠一旦停擺，良率和設備都會受影響，客戶也會被嚇跑。
盡管債權銀行團還是同意了收購計劃，但卻在第二天就被海力士董事會否決，10名董事全部反對。隨后，美光撤回了對海力士的收購，扭頭就轉向了貿(mào)易訴訟，指控韓國政府和債權銀行對海力士的救助構成補貼，要求美國政府對產(chǎn)自韓國的DRAM產(chǎn)品征收懲罰性關稅。不知道美光如今，有沒有后悔呢？
之后，海力士經(jīng)歷了數(shù)次債務重組，也經(jīng)歷了內(nèi)存價格的起起落落。從2001年獨立，一直到2011年，十年的時間，債轉股之后的債權銀行始終是海力士的大股東，直到那個男人的出現(xiàn)。
在這漫長的低谷期，海力士持續(xù)投資，相繼推出DDR2、DDR3、GDDR、移動DRAM等產(chǎn)品。
2008年金融危機后，內(nèi)存價格暴跌，行業(yè)開始了又一次大洗牌。2009年，從英飛凌拆分出來的奇夢達破產(chǎn)。同樣在2009年，一直想把海力士脫手的債權銀行公開招標，向43家韓國企業(yè)發(fā)出邀請，包括LG、現(xiàn)代、浦項、樂天、韓華等幾乎所有韓國財閥，但最終只有一家名不見經(jīng)傳的公司投標，第一次嘗試很快不了了之。
2010年，債權銀行開始第二次招標。這次更慘，沒有任何一家企業(yè)表示興趣。
直到2011年的第三次招標，那個男人出現(xiàn)了。作為唯一的投標方，SK以約30.5億美元買下海力士21.1%的股份，這是SK歷史上金額最高的一次收購。自此，海力士有了新主人，也正式更名為SK海力士。
權小星
韓國高麗大學校長特別外事顧問
在收購海力士的時候，韓國一定程度上已經(jīng)將芯片當作自己下一代的發(fā)展目標了。相比于依賴三星一家企業(yè)的單一市場，SK的參與一定能夠促進這個市場的發(fā)展。韓國還有一個非常特殊的點：很多企業(yè)甚至在貸款的過程當中，都有國家政策性銀行的身影。SK收購海力士的過程當中，也有很多產(chǎn)業(yè)銀行貸出來的錢。
又過了一年，NEC、三菱和日立的內(nèi)存業(yè)務整合而成的爾必達申請破產(chǎn)保護，這是日本歷史上最大的制造業(yè)破產(chǎn)案。
這個時候，美光又來了。也許是吸取了上次的教訓，這次美光用了以現(xiàn)金為主的收購方案，并承諾保留廣島工廠的全部產(chǎn)能和工作機會。
2013年，美光對爾必達的收購完成。從此，內(nèi)存行業(yè)形成了延續(xù)至今的三星、SK海力士、美光的三巨頭壟斷格局。
從2012年到今天，SK海力士在戰(zhàn)略層面做對了兩次關鍵決策：一是圍繞半導體上下游進行收購，二是押注高帶寬內(nèi)存，也就是HBM。
我們先來看看收購。SK集團收購了做半導體特種氣體的OCI Materials，收購完成后更名為SK Materials。這筆收購是SK集團進軍半導體材料領域的關鍵，彌補了SK在特種氣體領域的技術空白，也為先進制程提供了關鍵的材料支持。
SK集團還從LG手中買下硅片廠LG Siltron，收購完成后更名為SK Siltron。硅片是晶圓制造最基礎的上游材料，此次收購讓SK有了韓國本土唯一的大型半導體硅片供應商。之后，SK Siltron收購了杜邦旗下的SiC Wafer，這是一家做碳化硅（SiC）晶圓研發(fā)與生產(chǎn)的公司。
2018年，SK海力士加入了貝恩資本牽頭、收購東芝存儲的財團。東芝存儲就是后來的鎧俠（Kioxia）。限于反壟斷的要求，SK海力士無法控股，但仍是重要的戰(zhàn)略投資者。
2020年，SK海力士以90億美元的高價，收購了英特爾的NAND和SSD業(yè)務，其中包括中國大連的NAND制造工廠。此次收購，讓SK海力士補全了之前比較薄弱的NAND和企業(yè)級SSD能力。
2022年，SK海力士收購了韓國晶圓代工廠Key Foundry，補全了成熟制程的芯片制造能力。
一系列讓人眼花繚亂的收購，補全了SK在半導體生態(tài)的能力，保證了上下游的原材料供給，也平滑了存儲類產(chǎn)品天然的周期。這意味著，SK第一次可以吃到存儲周期之外的錢了。
把時間撥回到2013年。SK海力士剛剛穩(wěn)定下來，他們押注了一項在當時屬于極小眾、未來卻卡住整個AI脖子的技術：HBM。
當時公司屬于萬年老二，不能像三星那樣，靠主流的DRAM和NAND就可以吃飽。GPU領域的萬年老二AMD，則在高端GPU上被英偉達的Maxwell壓得很難受。行業(yè)老二通常有動力押注邊緣技術，就這樣，兩個萬年老二開始合作開發(fā)第一代HBM。
2015年，搭載HBM1的AMD Fiji系列顯卡上市，AMD官方宣傳稱，這是全球首款HBM顯卡。
初代HBM證明了技術路線的可行性，但在商業(yè)上并不成功。整體架構的落后，使得Fiji系列顯卡的性能還是比不過英偉達的同代產(chǎn)品。對玩家來說，GDDR5/6已經(jīng)足夠好了，沒必要用那么貴的HBM，搭載HBM帶來的高成本并沒有轉化成高利潤。
第二代HBM在消費類GPU上依舊不成功，搭載HBM2的AMD Vega系列顯卡，在功耗、成本、游戲性能等方面都沒有優(yōu)勢，但已經(jīng)開始在超算和數(shù)據(jù)中心領域證明價值。更重要的是，英偉達這時候也認識到了HBM的價值。
2016年推出的英偉達Tesla P100主要服務深度學習等場景，這讓業(yè)內(nèi)第一次達成了共識：HBM雖然在消費顯卡領域不行，但很適合需要大規(guī)模并行計算的場景。
第三代HBM是真正的轉折點，SK海力士在2021年開發(fā)HBM3，2022年實現(xiàn)量產(chǎn)，完美契合了AI大爆發(fā)的時間點。搭載HBM3的，正是英偉達H100。
AI大模型訓練需求爆發(fā)后，H100從一個高端數(shù)據(jù)中心GPU變成了全球AI基礎設施的硬通貨。SK海力士因為率先通過HBM3量產(chǎn)和認證，成為H100最關鍵的HBM供應商，在早期甚至是唯一供應商。
2024年3月，SK海力士開始量產(chǎn)HBM3E，用在H200、B200等最新型號的GPU上。從HBM3開始，SK海力士和英偉達的綁定逐漸加深。
HBM不是普通DRAM，不能隨便換。不同供應商的HBM在封裝、熱特性、功耗、信號完整性、良率上都有差異。如果更換供應商，英偉達要重新驗證，臺積電的封裝也要相應配合。
基于供應鏈安全的考慮，英偉達當然需要二供和三供，但SK海力士的主供地位目前還無可取代。后面的故事大家就都知道了：綁定了英偉達的SK海力士，股價、利潤、出貨量、市場地位都一飛沖天。
黃仁勛訪韓后，SK海力士與英偉達達成了技術合作，雙方將共同開發(fā)下一代內(nèi)存，涵蓋從Vera Rubin到Jetson Thor的各大平臺。
SK海力士能緊緊綁定英偉達，能穩(wěn)定供貨HBM是關鍵的因素。但為什么HBM這么重要？又為什么SK海力士能做到領先？我們先來解釋一下HBM的技術原理。
HBM（High Bandwidth Memory），是高帶寬內(nèi)存的英文縮寫，它和普通內(nèi)存最大的區(qū)別，正是體現(xiàn)在帶寬上。這里說的帶寬，是指內(nèi)存?zhèn)鬏敂?shù)據(jù)的速度，通俗地說就是，內(nèi)存搬運數(shù)據(jù)的速度。
其實，早就有人發(fā)現(xiàn)了數(shù)據(jù)搬運速度追不上計算速度的現(xiàn)象，但之前只存在于行業(yè)內(nèi)工程師的抱怨中，并沒有被行業(yè)外所熟知。
直到1994年，兩位美國弗吉尼亞大學的學者發(fā)表了一篇標題就很直白的論文：《撞上內(nèi)存墻：顯而易見的后果》。這是第一次有人用“內(nèi)存墻”這個詞，系統(tǒng)描述了算力增長速度大于數(shù)據(jù)搬運增長速度的問題，這篇論文也是內(nèi)存墻領域最著名、引用量最高的經(jīng)典論文。
論文中的邏輯其實很簡單，就是簡單的算術：按照摩爾定律，計算速度每18個月翻一倍，但內(nèi)存?zhèn)鬏斔俣让?0年才翻一倍，算力的增長速度遠遠高于數(shù)據(jù)搬運的增長速度。按照這個速度差推算，10年后CPU會把90%以上的時間花在“等內(nèi)存?zhèn)鲾?shù)據(jù)”上，計算能力再強也沒用。
論文中甚至預測，將來的最終系統(tǒng)性能，將完全由內(nèi)存?zhèn)鬏斔俣葲Q定。這可以說是“一語成讖”，早在AI爆發(fā)之前，全行業(yè)就撞上了內(nèi)存墻。
為了鑿穿內(nèi)存墻，預取器（Prefetcher）、非統(tǒng)一內(nèi)存訪問（NUMA）、多級緩存（Cache Hierarchy）等技術被發(fā)明出來，但以上種種本質(zhì)上都是優(yōu)化，只能把內(nèi)存墻鑿掉一點墻皮，都不解決本質(zhì)問題，直到HBM的出現(xiàn)。
對比一下現(xiàn)在主流的HBM3E、即將大規(guī)模鋪貨的HBM4，和最先進的DDR、GDDR的數(shù)據(jù)傳輸速度，甚至可以說，HBM的出現(xiàn)，是這一輪AI爆發(fā)的先決條件之一。沒有HBM，不管是模型的預訓練，還是agent時代的推理做任務，都會慢到讓最狂熱的AI信仰者也失去耐心。
要了解HBM的數(shù)據(jù)傳輸速度為什么如此之快，我們總結了三個關鍵詞：3D堆疊、硅通孔技術（TSV）、批量回流模制底部填充（MR-MUF）。
在HBM出現(xiàn)之前，內(nèi)存是一塊一塊平鋪在PCB電路板上，與GPU之間用銅線連接。如果把搬運數(shù)據(jù)比作運輸，內(nèi)存比作倉庫，在HBM出現(xiàn)之前，要把貨物運到幾十個倉庫，但PCB板的面積有限，不可能無限擴容。
3D堆疊，就是把過去只有一層的倉庫建成了很多層的高樓，差不多的占地面積，存儲容量是以前的好多倍。目前，最新的HBM4已經(jīng)可以做到16層堆疊。
但新問題又來了：一層一層摞起來的倉庫，貨物怎么上下樓？這就要講到硅通孔技術了，它就是倉庫大樓里的高速電梯。
硅通孔，英文叫TSV（Through Silicon Via），是在硅芯片本身上，打幾千個垂直穿透整個芯片的小洞，多層堆疊后用數(shù)據(jù)凸點連接，形成垂直的銅線。這樣疊在一起的芯片，就能通過這些銅線直接傳輸數(shù)據(jù)，不用再繞芯片表面的走線了
那十幾層疊在一起的芯片，如何保證不塌？在高溫的工作環(huán)境下，如何保證每一層的熱量都能散出去？這就要用到批量回流模制底部填充技術（MR-MUF）。
MR-MUF可以分成兩部分，先說前半部分MR。
MR是Mass Reflow的縮寫，說的是一種焊接方法。十幾層堆疊的芯片，不是一層一層分別焊上去的，而是把十幾層芯片先堆疊在一起，做初步的固定，然后把已經(jīng)堆疊好的多層芯片一起加熱，讓每層芯片之間的幾千個微凸點熔化、凝固，最終連在一起。
而MUF是Molded Underfill的縮寫，說的是一種芯片的固定方法。已經(jīng)焊接好的十幾層芯片，每層芯片靠微凸點連接，但微凸點之間還有大片的空隙。微凸點很小，機械強度有限。而且微凸點是用銅做的，銅與硅之間的熱膨脹系數(shù)不同，相互之間會產(chǎn)生熱應力。如果放著空隙不填充，震動和熱應力會讓微凸點斷裂。
Molded Underfill，就是把已經(jīng)焊接好的十幾層芯片，整體放進一個模具里，在受控的溫度和壓力下，灌進去一種環(huán)氧樹脂材料。等環(huán)氧樹脂材料冷卻、硬化后，十幾層堆疊的芯片就算是一個完整的合體了。
在我們總結的這三個關鍵詞中，硅通孔技術最早是IBM發(fā)明的，3D堆疊技術由日本、歐洲、美國多方推進，其中日本東北大學Mitsumasa Koyanagi的貢獻非常突出。
而批量回流模制底部填充技術，如果放在HBM的語境下，特別是量產(chǎn)，那完全可以說是SK海力士最先跑通且發(fā)揚光大的。這也是在能造HBM的“御三家”中，SK海力士領先于三星和美光、能率先綁定英偉達的關鍵。
而三星，則用的是另外一種制造工藝。三星押注的叫TC-NCF（Thermal Compression Non-Conductive Film），熱壓非導電薄膜技術。這是一種逐片熱壓的工藝，與SK海力士的工藝相比，最大的不同是逐片熱壓，而不是一體成型。
制造時，在每一片芯片表面預先貼附一層極薄的非導電聚合物薄膜，也就是NCF。對準上下兩層芯片后施加高溫和壓力，高溫使NCF熔化流動，填滿芯片間的所有空隙，壓力使上下兩層芯片的銅凸點穿透薄膜實現(xiàn)連接。就這樣一層一層地重復這個過程。
熱壓非導電薄膜技術的優(yōu)勢在于：第一，芯片之間的連接層可以更薄。NCF是薄膜材料，不是后灌的液體，天然適合做很薄的層間介質(zhì)。HBM整個堆棧的總高度有限，需要符合JEDEC的標準，堆疊層數(shù)多了，有利于控制高度。第二，TC-NCF是一層一層熱壓，每一層都能單獨控制壓力、溫度，這對早期量產(chǎn)很友好，因為工程師可以逐層優(yōu)化參數(shù)。第三，TC-NCF屬于成熟工藝，不需要從頭探索，可以逐步提高良率。
但從HBM3開始，堆疊的芯片層數(shù)從HBM1和HBM2的4層、8層，向12層、16層發(fā)展時，TC-NCF的缺點開始暴露。層數(shù)越多，熱壓次數(shù)越多，越可能把像紙片一樣的芯片壓壞，導致良率下降。同時，與MR-MUF的一次成型相比，一層一層熱壓必然需要更多的生產(chǎn)時間。
良率和生產(chǎn)時間還可以逐步改善，而TC-NCF真正輸給MR-MUF的地方，是散熱。當堆疊層數(shù)越來越多、芯片功率越來越高時，MR-MUF在散熱方面的優(yōu)勢被放大。
采用MR-MUF工藝，可以在每層芯片的表面鋪上更多的導熱凸點。按照SK海力士的說法，MR-MUF可以鋪設的導熱凸點數(shù)量是TC-NCF的4倍。
采用TC-NCF，膠膜在熱壓前就已經(jīng)夾在兩層芯片之間，它會直接參與壓合過程。采用MR-MUF，層間只有凸點陣列和空隙，凸點先完成金屬連接和支撐。前者是在熱壓時連成柱子，后者是先把柱子連好，再往柱子之間灌材料，后者當然更容易把柱子做得更密。
導熱凸點多，對散熱的幫助巨大。導熱凸點是銅做的，銅的導熱效率遠超芯片之間的夾層，最中間層芯片的熱量可以通過凸點，一層一層地傳導到最外層。
這就是SK海力士在HBM3時代優(yōu)勢巨大、牢牢鎖定英偉達H100和H200主供貨商地位的重要原因。
所以，如果說英偉達是這輪AI浪潮里“賣鏟子的人”，那SK海力士就是給鏟子裝手柄的那家公司。沒有它的HBM，再強的GPU也跑不起來。
剛剛我們把HBM這個技術本身講清楚了，那現(xiàn)在我們再來總體看一下SK海力士的產(chǎn)品線和業(yè)務情況。
從SK海力士的財報來看，它的收入結構其實非常簡單，就兩大塊：DRAM和NAND。
以2026年一季度為例，公司單季營收52.58萬億韓元，歷史上首次突破50萬億大關。其中DRAM占了約78%，NAND約21%，剩下的圖像傳感器、代工等業(yè)務加起來只有1%左右。
這里的DRAM是個大口徑，我們前面重點講的HBM，其實是被計在了DRAM這條線里。把它拆開看，現(xiàn)在SK海力士的DRAM內(nèi)部實際是兩條業(yè)務線：一條是傳統(tǒng)DRAM，主要是服務器用的DDR5、手機平板用的LPDDR這些通用內(nèi)存，另一條就是HBM。
2025年全年，SK海力士的HBM相關收入翻倍，占到公司總營收的四成多。也就是說，DRAM這條線里，HBM的分量已經(jīng)接近半壁江山。
而對于HBM這張王牌，SK海力士計劃分成兩條腿走路：一條叫標準HBM，一條叫定制化HBM。
標準HBM，就是按半導體行業(yè)的通用標準一代代往前推，接口保持兼容，競爭重點是誰量產(chǎn)更快、良率更高。SK海力士計劃在2026到2028年量產(chǎn)HBM4和HBM4E，主要客戶是英偉達和AMD這樣的通用GPU廠商。目前，SK海力士的HBM4已經(jīng)在供貨英偉達，用于已進入全面量產(chǎn)的Vera Rubin平臺，而HBM4E則將用于英偉達明年發(fā)布的Rubin Ultra上。
值得注意的是，行業(yè)標準現(xiàn)在只是“及格線”。比如英偉達對HBM4的速度要求就比標準高出四成，因此三家供應商都需要圍繞大客戶的性能目標進行協(xié)同開發(fā)和聯(lián)合優(yōu)化。
定制化HBM則是另一盤棋。標準HBM更多是在統(tǒng)一架構基礎上按客戶要求調(diào)規(guī)格和協(xié)同優(yōu)化，而定制HBM則開始針對客戶架構重新設計HBM。每顆HBM底部都有一顆負責數(shù)據(jù)傳輸和管理的基礎裸片（Base Die），過去它基本采用標準設計。而定制化的核心，就是根據(jù)客戶芯片架構重新設計這顆基礎裸片，甚至將部分原本位于AI芯片上的內(nèi)存控制功能下沉到HBM中，從而降低功耗、節(jié)省芯片面積、釋放更多計算資源。它主要面向采用自研AI芯片的云廠商，包括谷歌的TPU、亞馬遜的Trainium，以及博通、Marvell這類ASIC設計公司。
從HBM4開始，海力士的基礎裸片首次支持高度定制化設計。市場預測，首批定制化產(chǎn)品預計將基于HBM4E推出，并于2027年前后進入放量階段。到了HBM5、HBM5E時代，定制化程度還將進一步提升。
不過，也別小看傳統(tǒng)DRAM和NAND。這一輪通用內(nèi)存漲價兇猛，一季度SK海力士DRAM均價環(huán)比漲了60%多，傳統(tǒng)DRAM也是眼下利潤彈性最大的部分。與此同時，AI推理爆發(fā)帶動了企業(yè)級SSD需求大幅上升，NAND業(yè)務快速“數(shù)據(jù)中心化”，均價漲幅超70%，也讓這條線的存在感不斷變強。
目前，SK海力士的HBM、傳統(tǒng)DRAM、NAND三條線全線漲價、全線缺貨，這在存儲行業(yè)歷史上極其罕見。而引發(fā)這場短缺的，是實實在在的產(chǎn)能窟窿。
不久前，黃仁勛去到臺北SK海力士展臺，在首次公開展出的HBM4E晶圓上簽名，并寫下了幾個大字：“Please Make More”。讓全球最不缺議價權的芯片公司CEO當眾求貨，是因為SK海力士真的沒貨。
目前，SK海力士2026年的HBM產(chǎn)能已經(jīng)全部售罄，訂單已經(jīng)排到了2027年之后。因為它的可用產(chǎn)能已經(jīng)趨近于零，有客戶甚至提出替SK海力士購買EUV光刻機、預付新產(chǎn)線資金。
缺貨的原因，一半在需求、一半在供給。需求端，Agent開始落地之后，每一次推理都在瘋狂消耗內(nèi)存，需求直接爆表。供給端更要命，HBM的工藝極其復雜，每造一片HBM，就要犧牲三片普通內(nèi)存的產(chǎn)能，等于產(chǎn)能還在被反向蠶食。
一邊是無底洞式的需求，一邊是越做越少的供給。崔泰源給出的判斷是：晶圓缺口超過20%，存儲瓶頸可能一直持續(xù)到2030年。
在這樣的背景之下，SK海力士正在進行歷史上最激進的一輪擴產(chǎn)，此次美股上市的巨額募資也都是在為這次擴產(chǎn)服務。
這份擴產(chǎn)計劃主要鋪在三個地方。最快的是韓國清州：M15X晶圓廠計劃2026年下半年全面投產(chǎn)，配套的P&T7先進封裝廠預計2027年底竣工。體量最大的是龍仁半導體集群，規(guī)劃四座大型晶圓廠，一期2027年投產(chǎn)，往后逐步爬坡，未來將成為HBM4E、HBM5等下一代HBM的重要生產(chǎn)基地。海外則押注美國印第安納州，一座先進封裝廠預計2028年下半年投入運營。
不過需要注意的是，晶圓廠從動工到滿產(chǎn)至少需要一年半到兩年。因此，2026年新增供給非常有限，真正的產(chǎn)能釋放還要等到2028年前后。換句話說，這場缺貨，至少還要熬兩年。
而只要缺口還在，競爭就不會停。畢竟一個供不應求、利潤率70%的市場，沒有人會坐視SK海力士獨享。
研究數(shù)據(jù)顯示，今年一季度，SK海力士在全球HBM市場拿下了58%的營收份額，穩(wěn)居第一。而三星和美光各占21%，并列第二。
SK海力士現(xiàn)在最大的優(yōu)勢在于卡住了最關鍵的位置。它與英偉達綁定最深，在Rubin平臺的HBM4訂單中拿下約六到七成。此外，從良率、成本到量產(chǎn)認證的綜合執(zhí)行力，仍是三家里最強的。但不容忽視的是，它的領先差距也正在縮小，市場占有率從去年的69%下滑到了58%，三星和美光都在加快追趕。
三星手握全球第一的產(chǎn)能體量和最完整的產(chǎn)業(yè)鏈，最近更是搶先交付了業(yè)內(nèi)首批HBM4E樣品、展出了首個HBM5實體模型，氣勢很足。不過它的軟肋在于此前幾代HBM認證屢屢掉隊，“搶首發(fā)”能不能變成“通過英偉達的量產(chǎn)認證”，還需要進一步驗證。
美光體量最小，它當前HBM4的良率爬坡順利，下一代HBM4E更計劃首次在自家量產(chǎn)工藝中引入EUV（極紫外光刻）工藝。此外它還握著一張政策牌：作為美國唯一的存儲廠商，在供應鏈本土化的大趨勢下，美光是芯片法案存儲領域最大的受益者。但目前，美光整體產(chǎn)能明顯小于三星和SK海力士，規(guī)模上仍有差距。
所以這場三國殺的看點，已經(jīng)從“良率之爭”升級為“定價權與下一代規(guī)格之爭”。其中，三星的絕地反擊、美光的以小搏大，各自都是一個精彩的故事，我們之后也會分別單獨展開。
剛聊完這一章巨干的技術和產(chǎn)品線，我們再來聊聊SK掌門人的八卦，看看卡住全世界AI脖子的那個男人身上，是怎么把“總統(tǒng)千金嫁給財閥公子”，“霸道總裁愛上離婚的我”，“公開出軌”，“手撕小三”，這些韓劇元素都給套自己身上的。
今年5月13日，首爾高等法院對SK掌門人崔泰源和夫人盧素英的離婚案進行了重審調(diào)解，雙方未能達成一致，法庭決定將重新開庭審理。這場2019年開始、曠日持久的離婚官司，已經(jīng)進入到了第8個年頭。
崔泰源的妻子盧素英，是韓國前總統(tǒng)盧泰愚的女兒。一個是財閥公子，一個是總統(tǒng)千金，兩人在美國留學時相識、相戀，從校服到婚紗，一切都像偶像劇里寫的那樣。直到狗血劇情撲面而來。
2015年年底，崔泰源在還沒有外界爆料的情況下，主動自爆，公開了自己的婚外關系：“我出軌了，怎么著吧？”
崔泰源在寫給韓國《世界日報》的信中表示，與盧素英的關系不合已經(jīng)長達十幾年，婚姻關系早就已經(jīng)破裂了。雙方在討論離婚細節(jié)時，自己遇到了另外一個人，并且與那個人已經(jīng)有了孩子。
還有一個有意思的細節(jié)：也就是在2015年，韓國廢除了通奸罪，在婚姻之外發(fā)生性關系，不再屬于公訴的刑事犯罪。
對于崔泰源的主動自爆，我們的嘉賓表示，并不是崔泰源想要跟盧泰愚家族做公開切割，而是崔泰源這個人的個性就是這樣。
權小星
韓國高麗大學校長特別外事顧問
如果你是想切割，沒必要用這種方式搞得滿城風雨，而且這件事情對崔泰源個人形象的損害是非常大的。我之前和幾位SK的內(nèi)部人士聊過這個話題，從個人角度上，他們也理解不了崔泰源為什么這么做。只能說，這確實是崔泰源的一種個人性情，因為如果單純從利益的角度來講，一般不會這么處理這樣的個人問題。
之后韓國媒體爆料，這段婚外關系的女主角叫金熙英，曾經(jīng)離過一次婚，目前是T&C基金會的理事長。T代表崔泰源（Tae-won），C來自金熙英的英文名字Chloe。因為崔泰源給金熙英在首爾漢南洞買了豪宅，一些韓國媒體管金熙英叫“漢南洞夫人”。
金熙英比崔泰源小15歲，父親常年在中國做生意。她曾在北京就讀于中央美術學院的油畫專業(yè)，能說一口還算流利的中文。北京大學曾邀請她做過一場演講，可想而知，評論區(qū)的畫風一言難盡。
2019年，崔泰源和盧素英的離婚案正式開打。3年后，一審宣判：崔泰源向盧素英支付精神賠償約43萬人民幣（1億韓元），盧素英拿到約2.9億人民幣（665億韓元）的財產(chǎn)。
雖然2.9億也不少，但SK作為韓國頂級財閥，理論上盧素英應該能分更多吧？一審法院的邏輯是，崔泰源持有的SK股份，主要來自于繼承和資產(chǎn)升值，不是婚后夫妻二人共同打拼出來的，因此不屬于夫妻共同的可分割財產(chǎn)。
盧素英當然不服，官司進入二審。2024年5月，二審宣判，有意思的是，整個敘事出現(xiàn)了反轉。法院判決，崔泰源支付20億韓元的精神賠償，約合人民幣874萬，盧素英分到的財產(chǎn)為1兆3808億韓元，約合人民幣63億。
雖然韓元的面值大，但現(xiàn)實中也很難見到“1兆”這種單位。二審法院的邏輯是，雖然崔泰源持有的SK股份來自于繼承，盧素英也沒有實際經(jīng)營過SK，但盧素英的父親、韓國前總統(tǒng)盧泰愚，對SK集團的發(fā)展起到了關鍵作用。
盧泰愚提供的政治資本，在SK發(fā)展的過程中具有現(xiàn)實價值。盧素英一方甚至直接爆料，父親盧泰愚曾向崔泰源的父親崔鐘賢提供約300億韓元的秘密資金，幫助SK發(fā)展。
也就是說，二審法院認為，SK的股份這么值錢，是因為女方父親幫了大忙。因此，男方持有的SK股份屬于可以分割的夫妻共同財產(chǎn)。
精神賠償從1億韓元上漲到20億韓元，是因為法院認為崔泰源的婚外關系從2009年開始，而在同一年，盧素英被確診患上乳腺癌。加上崔泰源將婚外關系公開化、長期化，對盧素英造成了巨大的精神沖擊。
這里補充一點：從2008年開始，前總統(tǒng)盧泰愚病重，從此臥床不起，再也沒有了從前的政治影響力，而2008年岳父病重，崔泰源2009年就搞事情。如果事實真是如此，崔泰源肯定是妥妥的渣男。
二審判決一出，就被韓國媒體稱為“史上最貴離婚案”，也造成了SK的股價波動。這次，不服的換成了崔泰源，案子直接打到了韓國最高法院。
2025年10月，三審宣判，又一次逆轉。20億韓元的精神賠償不變，但1兆3808億韓元的財產(chǎn)分割判決被撤銷，發(fā)回重審。
韓國最高法院的邏輯是：就算女方父親為SK的發(fā)展有重大貢獻，就算真的存在300億韓元的秘密資金，那也是財閥和政要之間的非法黑金交易，非法性不能分割，靠非法手段獲得巨額增值的SK股份，也因此不屬于可分割的夫妻共同財產(chǎn)。
權小星
韓國高麗大學校長特別外事顧問
三審在韓國是最高審，而三審認為，二審在資金分割方面存在法理上不正確的地方，所以打回二審重審，也就是我們所說的“四審”。雖然金額會有調(diào)整，但從目前的情況來看，它會創(chuàng)下韓國財閥賠款額的一個新高，這是不可否認的。
講到這里，大家就知道，我們并非光講八卦，而是要再看看這個存儲巨頭背后的政治力量。所以，盧素英的父親盧泰愚，到底對SK集團的發(fā)展起到了怎樣的作用？
盧泰愚是結束軍政府統(tǒng)治后，韓國的第一任民選總統(tǒng)，任期從1988年到1992年，在他的任上，中韓建交。
盧泰愚在1988年2月成為總統(tǒng)的僅僅七個月后，當年9月，盧素英和崔泰源結婚?；槎Y在青瓦臺舉行，主持婚禮的是當時的韓國總理李賢宰。
還記得我們開篇提到的，SK兩次改寫歷史的神奇收購嗎？一家做紡織原料的公司，為什么能連續(xù)兩次蛇吞象，收購大韓石油和韓國移動通信這兩家壟斷巨頭？
盧泰愚是結束軍政府統(tǒng)治后，韓國的第一任民選總統(tǒng)，任期從1988年到1992年。在他的任上，中韓建交。
SK的官方敘事是：當年SK的主要產(chǎn)品是從石油中提取纖維，且已經(jīng)開始向上游發(fā)展，而當時政府招標考察的是穩(wěn)定的原油供應能力。在上世紀70年代的兩次石油危機中，SK掌門人崔鐘賢數(shù)次親赴沙特，保證了SK和韓國的石油供應，因此得以擊敗其他財閥，成功收購大韓石油。
但按照盧素英和韓國一些媒體的說法：當時三星、現(xiàn)代、LG這些老牌財閥已經(jīng)太大，且是樸正熙扶持的，盧泰愚希望能有聽命于自己的財閥，才刻意幫助當時還不是頂級財閥的SK收購了大韓石油。
權小星
韓國高麗大學校長特別外事顧問
當時的大韓石油還有一個重要股東，是美國的海灣石油公司，持股接近一半。1980年的SK銷售額也就3000億韓元左右，大韓石油公社那一年的銷售額是1萬億韓元。一個3000億的公司要吞掉一個1萬億的公司，而且它相當于收購的是美方的股份。
鮮京用這種方式直接成了韓國五大財閥。在這個過程當中，它的很多錢來自于從沙特的借款，相當于用國家借款作為擔保來籌的這筆錢。所以你告訴我這里面沒有任何的權力架構嗎？我不信，而且可能不只我不信，很多人都不會信。
SK買下大韓石油的1980年，當時的韓國還處在軍政府統(tǒng)治時期，最高領導人是與盧泰愚同屬韓國陸軍士官學校第11期的全斗煥。那時的盧泰愚任韓軍保安司令官，上一任保安司令官正是全斗煥。
在韓國的軍政府時期，韓軍的保安司令官是一個很難在其他國家找到對應的職位。理論上，保安司令官負責的是軍隊內(nèi)部的情報工作，但實際上還會涉足對政界、媒體、校園、宗教的監(jiān)控。也因此，盧泰愚被認為是當時韓國的二號人物，對國有資產(chǎn)的處置有重大發(fā)言權。
權小星
韓國高麗大學校長特別外事顧問
保安司令官這個位置，一定程度上是全斗煥自己通過這條路走過來的，他自己掌權之后，要把這條路交給盧泰愚。坊間甚至有一個陰謀論是這么說的：為什么全斗煥后來面對民眾的抗議，同意了總統(tǒng)直選？有一個原因，就是他認為最后當選的會是盧泰愚，即便放開選舉，盧泰愚也不會清算自己。所以說盧泰愚的地位，不是一個單單純純的二號人物，他更像是全斗煥的接班人兼大內(nèi)總管：我重視什么事、什么事需要我自己親自盯，但我盯不過來，我就讓你去盯，你就代表我。
盧泰愚總統(tǒng)任期的最后一年，1992年，韓國發(fā)放了第二張移動通信牌照，最終拿到牌照的正是SK。但此時韓國已經(jīng)民主化，把一張有壟斷性質(zhì)的牌照發(fā)給總統(tǒng)親家，引來了媒體和反對黨的激烈批評，就連執(zhí)政黨也開始擔心會影響接下來的大選。輿論壓力之下，SK主動放棄了這張牌照。
兩年后的1994年，SK成功收購國有的韓國移動通信。按照盧素英和部分韓國媒體的解讀，雖然此時盧泰愚已經(jīng)卸任，但仍為SK提供了無形的政治資產(chǎn)和背書。SK身上的標簽是前總統(tǒng)親家，借此才成功完成收購。
權小星
韓國高麗大學校長特別外事顧問
到80年代末90年代初的時候，電信已經(jīng)是一個正在崛起的行業(yè)。而這個時候，為什么那么多財閥當中偏偏選擇了SK？為什么偏偏選擇一個幾乎沒有To C業(yè)務的公司來做？而且當時的SK不僅是拿到了電信牌照，還拿到了最好的波段，使得SK在很長一段時間內(nèi)可以做一種叫Premium 011的營銷。如果說這個過程當中完全沒有關照、是秉公無私的，我覺得這可能也很難被大家說服吧。
SK一方的反駁是：集團早在1984年就成立了通信部門，經(jīng)過十多年的準備后，通過公開競標買下韓國移動通信，且價格高于當時的市場價。SK官網(wǎng)上的原話是：“這要歸功于通過長期的準備所形成的自信心和對今后發(fā)展前景的獨特眼光所造就的首任會長崔鐘賢的英明決策。”
那么，你更相信哪一方的敘事呢？如果你相信的是盧素英一方的敘事，歷史會是這個樣子的：
一個韓國軍隊的情報頭子，為了培養(yǎng)自己的勢力，幫助SK集團完成了兩次重要收購。SK因此有了豪賭半導體的本錢，買下海力士后才能投巨資開發(fā)HBM，成為AI時代的關鍵卡點。
所以，你每天日常使用AI產(chǎn)品時，決定模型思考時間、生成token速度的關鍵之一HBM，源起竟是一位韓國前總統(tǒng)的私欲。這個世界，就是這么荒誕。而盧泰愚最終還是沒有逃脫“青瓦臺魔咒”，被判有期徒刑17年。
關于這場離婚案，無論最終的終判如何，都不會直接讓盧素英拿走SK海力士的股份。SK海力士的直接大股東是SK Square，之前真正被法院反復討論的，是崔泰源手里的SK Inc.股份價值。
SK海力士如今是整個SK帝國最值錢、最性感的資產(chǎn)，但它被裝在SK系復雜的控股鏈條里：上面是SK Square，再上面是SK集團核心控股平臺SK Inc.，而崔泰源持有的，正是SK Inc.中大約17.7%的股份。
所以離婚案影響SK海力士的方式是：如果崔泰源最終需要支付巨額財產(chǎn)分割，他可能需要出售、質(zhì)押或重新安排SK Inc.股份來籌錢。但在三審之后，這個可能性已經(jīng)大大降低。接下來的四審就算比一審的金額多一些，但市場認為，肯定也不會有二審這樣的天價賠償了。
同時，二審時公司股價很低，需要賣相當多的股份才能籌到對應的金額。而目前股價暴漲，就算要賠償，崔泰源需要賣的股份數(shù)量也不會很多。
所以，從資本市場來看，離婚案對SK海力士的股價影響已經(jīng)不是巨大風險了。但這個離婚案的句號，我們要等到7月24日的四審宣判。
這篇文章，我們回顧了SK海力士的歷史、HBM的技術歷程和優(yōu)劣勢，以及財閥的狗血八卦，這是一個特別“韓國”的故事。
HBM是真的，內(nèi)存墻是真的，英偉達對高帶寬內(nèi)存的依賴也是真的。SK海力士確實在一個極其關鍵的時間點，押中了一個長期被忽視的技術方向，并且用良率、封裝和量產(chǎn)能力，把自己從“萬年老二”變成了AI時代最稀缺的供應商之一。
但如今，資本市場對內(nèi)存產(chǎn)業(yè)的恐慌也是真的。最近很多投資人都表示：“內(nèi)存行業(yè)有一天會跌，并且會跌得很慘”，但關鍵問題是，“有一天”是什么時候？
市場目前的共識依然是算力需求會無限增長，而內(nèi)存行業(yè)的現(xiàn)狀是嚴重的供不應求。在黃仁勛一次又一次和崔泰源見面時，市場也相信SK海力士已經(jīng)被堅定綁定在英偉達的王座旁邊。于是，它被定價成了AI基礎設施的壟斷入口。
可是存儲行業(yè)最殘酷的地方就在于：它不是第一次讓人相信“這次不一樣”。
這一次的“這次不一樣”，是AI帶來的。互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂、金融危機、智能手機換機周期、云計算服務器周期，每一次觸發(fā)因素都不同。但這一次，變量變成了AI，人們相信，這將打破存儲行業(yè)的“周期魔咒”。
所以，SK海力士來到美國上市之后，股價表現(xiàn)會怎樣？我們拭目以待。
