本文來自微信公眾號(hào)： 海豚研究 ，作者：海豚君，原文標(biāo)題：《沒等來 “吊炸天”！“還湊合” 臺(tái)積電扛不起 AI 大敘事了？》

臺(tái)積電（TSMC）于北京時(shí)間2026年7月16日下午，美股盤前發(fā)布了2026年第二季度財(cái)報(bào)（截止2026年6月），要點(diǎn)如下：

1、收入端：臺(tái)積電本季度收入402億美元，環(huán)比增長(zhǎng)12%，靠近指引區(qū)間上限（390-402億美元）。本季度增長(zhǎng)主要來自于AI芯片的帶動(dòng)，其中核心客戶的AI芯片基本都轉(zhuǎn)移至3nm平臺(tái)。

從量?jī)r(jià)關(guān)系看（等效12寸片）：①臺(tái)積電的晶圓出貨量4336千片，環(huán)比增長(zhǎng)3.9%；②臺(tái)積電的晶圓單晶圓收入（等效12寸片）9271美元/片，環(huán)比增長(zhǎng)7.8%。

2、毛利率：公司本季度毛利率67.7%，小幅超出指引上限（65.5-67.5%）。具體來看，本季度公司毛利率提升主要受產(chǎn)品均價(jià)提升的帶動(dòng)。在AI需求的帶動(dòng)下，公司毛利率已經(jīng)站穩(wěn)在65%以上。

3、具體業(yè)務(wù)進(jìn)展情況：制程、下游應(yīng)用和地區(qū)

a.分制程看：臺(tái)積電本季度7nm以下先進(jìn)制程的占比進(jìn)一步提升至77%。值得注意的是，公司2nm制程從本季度開始貢獻(xiàn)“實(shí)質(zhì)性”的收入，占比達(dá)到3%，比如AMD的MI450就是采用該工藝制程。

在2nm開啟量產(chǎn)爬坡的情況下，主流客戶的AI芯片已經(jīng)基本上都遷移至3nm，公司收入結(jié)構(gòu)進(jìn)一步向先進(jìn)制程傾斜。

b.下游應(yīng)用端：公司本季度收入環(huán)增主要來自于AI芯片的需求帶動(dòng)，手機(jī)業(yè)務(wù)本季度出現(xiàn)季節(jié)性回落的表現(xiàn)。在英偉達(dá)、博通等AI芯片需求的影響下，高性能計(jì)算是公司最大的收入來源，本季度達(dá)到265億美元，收入占比達(dá)到了66%。

c.分地區(qū)收入：北美地區(qū)還是公司最大的收入來源，涵蓋了英偉達(dá)、蘋果、AMD等大客戶，本季度收入占比78%。本季度中國(guó)大陸地區(qū)收入為24億美元左右，保持平穩(wěn)，收入占比已經(jīng)被擠壓至1成以下。

4、資本開支：臺(tái)積電本季度資本開支157億美元，公司將全年指引再度上調(diào)，公司預(yù)計(jì)2026年資本開支將達(dá)到600-640億美元（此前為520-560億美元的區(qū)間較高水位）。這意味著公司下半年的資本開支將達(dá)到332-372億美元，同比增長(zhǎng)56%-75%。

5、臺(tái)積電業(yè)績(jī)指引：2026年第三季度公司預(yù)期收入446-458億美元（好于買方預(yù)期440億美元）和毛利率65-67%（低于買方預(yù)期67.5%）。

海豚君整體觀點(diǎn)：市場(chǎng)等一記“猛藥”，臺(tái)積電遞來“一顆糖”

在AI市場(chǎng)需要“強(qiáng)心劑”的情況下，臺(tái)積電本次財(cái)報(bào)是“難以讓市場(chǎng)滿意的”。由于公司會(huì)披露月度經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)，本季度營(yíng)收的402億美元，是符合市場(chǎng)預(yù)期的（買方預(yù)期400億左右）。

相比于營(yíng)收端，市場(chǎng)更關(guān)注公司毛利率的表現(xiàn)。公司本季度毛利率67.7%，小幅超出指引上限。這與上調(diào)后買方預(yù)期相近（67-69%），但低于部分激進(jìn)的預(yù)期（給到了69%+）。

當(dāng)前毛利率仍處于走高的趨勢(shì)中，一方面是因?yàn)楫a(chǎn)能利用率提升（N5及以下制程的產(chǎn)能利用率持續(xù)保持在100%以上），另一方面是加急訂單帶來了ASP上升（部分訂單享有超50%的價(jià)格溢價(jià)）。

在產(chǎn)能持續(xù)滿載的情況下，公司對(duì)資本開支的提升更有動(dòng)力。公司本次將資本開支大幅提升至600-640億美元（此前是520-560億的較高區(qū)間），明顯好于市場(chǎng)預(yù)期（580億）。這意味著公司下半年的資本開支將達(dá)到332-372億美元，同比增長(zhǎng)56%-75%，這也符合ASML“前低后高”的全年收入展望。

對(duì)于未來經(jīng)營(yíng)面展望，公司預(yù)期下季度收入達(dá)到446-458億美元，毛利率65-67%（受2nm量產(chǎn)爬坡的影響）。由于臺(tái)積電給出了全年增長(zhǎng)指引，下季度指引重要性就削弱了。公司管理層將全年收入增速目標(biāo)提升至“40%”（此前是至少30%），也僅僅略好于市場(chǎng)主流預(yù)期（35%以上）。

在臺(tái)積電的業(yè)績(jī)表現(xiàn)之外，市場(chǎng)還關(guān)注著臺(tái)積電以下幾個(gè)方面的進(jìn)展：

a）CoWoS產(chǎn)能：當(dāng)前主流的AI芯片（英偉達(dá)、AMD和TPU）都采用了CoWoS的封裝方式，而全球的CoWoS產(chǎn)能基本都來自于臺(tái)積電（占比達(dá)到9成以上）。即使芯片設(shè)計(jì)廠想要拉高產(chǎn)量，CoWoS的產(chǎn)能分配將直接影響AI芯片的出貨情況，這也讓臺(tái)積電成為AI產(chǎn)業(yè)鏈中卡脖子的關(guān)鍵一環(huán)。

結(jié)合行業(yè)數(shù)據(jù)及市場(chǎng)預(yù)期，臺(tái)積電目前CoWoS的月產(chǎn)能約9萬片左右，至2026年末有望擴(kuò)大至12萬片左右。海豚君預(yù)估2026年臺(tái)積電CoWoS的出貨量有望達(dá)到110萬片以上，同比增長(zhǎng)80%以上，其中英偉達(dá)和博通是公司最主要的兩個(gè)客戶。

b）2nm進(jìn)展及制程遷移：臺(tái)積電的2nm在2026年進(jìn)入大規(guī)模量產(chǎn)爬坡，本季度已經(jīng)貢獻(xiàn)3%的收入。之后，公司還會(huì)把蘋果、高通等部分手機(jī)芯片的需求遷移至2nm的平臺(tái)。當(dāng)前AI芯片全面升級(jí)至3nm時(shí)代，其中Rubin、MI350以及谷歌TPUv7都已經(jīng)全面進(jìn)入3nm工藝進(jìn)行生產(chǎn)。

當(dāng)前臺(tái)積電的3nm產(chǎn)線尤其緊張，產(chǎn)能利用率也一直維持在100%以上的滿產(chǎn)狀態(tài)。由于公司2nm的良率來看是相當(dāng)不錯(cuò)的表現(xiàn)，臺(tái)積電迫切希望對(duì)2nm進(jìn)行擴(kuò)產(chǎn)，這也讓公司加大了資本開支投入力度（本次將全年指引大幅提高至600-640億）。

c）代工市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)：在臺(tái)積電2nm量產(chǎn)之后，三星和英特爾也分別進(jìn)入了SF2（2nm）和18A（1.8nm）節(jié)點(diǎn)。

英特爾和三星兩家與臺(tái)積電仍有明顯的差距：①三星和英特爾當(dāng)前最新節(jié)點(diǎn)的晶體管密度還不到250MTr/mm2，低于臺(tái)積電上一代的N3P（294 MTr/mm2）；②英特爾和三星的良率相對(duì)較低，量產(chǎn)主要是自有的芯片，而臺(tái)積電有著大量的核心外部客戶。

在當(dāng)前AI芯片產(chǎn)能緊缺的情況下，只要英特爾和三星突破先進(jìn)封裝，并提升良率，還是有機(jī)會(huì)獲得“溢出訂單”。尤其是英特爾擁有濃厚的“美國(guó)本土特點(diǎn)”，美國(guó)方面也愿意給英特爾“試錯(cuò)”的機(jī)會(huì)。回到財(cái)報(bào)本身，由于此前市場(chǎng)主流機(jī)構(gòu)已經(jīng)普遍上調(diào)了公司的預(yù)期，本次數(shù)據(jù)也基本上只是符合市場(chǎng)期待。

在財(cái)報(bào)之后的交流會(huì)中，公司管理層對(duì)兩處核心數(shù)據(jù)進(jìn)行了上調(diào)：①全年收入增速上調(diào)至“40%以上”，略好于市場(chǎng)上調(diào)后的預(yù)期（35%以上）；②全年資本開支上調(diào)至600-640億美元，明顯好于市場(chǎng)預(yù)期（580億左右）。

近期公司股價(jià)的回調(diào)，主要是受AI行業(yè)面β的影響，但公司的跌幅是相對(duì)較小的，這主要是公司在先進(jìn)制程的壟斷性和業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的確定性。當(dāng)前臺(tái)積電在核心AI芯片領(lǐng)域依然承擔(dān)著9成以上的產(chǎn)能，在英特爾/三星的技術(shù)及良率還未突破之前，臺(tái)積電的CoWoS也是市場(chǎng)中的最優(yōu)選擇。

在當(dāng)前AI科技鏈整體承壓的情況下，臺(tái)積電的估值也回落至傳統(tǒng)區(qū)間的20xPE以下。市場(chǎng)很期待臺(tái)積電能給出一份“足夠耀眼”的財(cái)報(bào)，來提振市場(chǎng)信心。然而公司給出的全年收入指引，也僅僅是“小超市場(chǎng)預(yù)期”，難以減輕市場(chǎng)的壓力。

整體來看，臺(tái)積電和ASML的地位穩(wěn)固、業(yè)績(jī)高增是“相對(duì)明確的”，這也讓兩家公司在本輪AI回調(diào)中的跌幅是較小的。而近期的大面積回調(diào)，主要是受AI行業(yè)面的影響，對(duì)整體估值帶來了下殺。對(duì)于行業(yè)面能否“企穩(wěn)向上”，后續(xù)關(guān)注點(diǎn)將又落到了核心CSP大廠的資本開支表現(xiàn)之上。

回調(diào)之后，臺(tái)積電仍然會(huì)是產(chǎn)業(yè)鏈上最稀缺、產(chǎn)能壟斷，也是確定性最高的資產(chǎn)。此次市場(chǎng)最大的不滿——不足68%的毛利率不夠驚艷，在海豚君看來，是一種主動(dòng)選擇，在供給嚴(yán)重緊缺時(shí)刻，趁機(jī)猛加價(jià)，還是自主選擇長(zhǎng)期關(guān)系維護(hù)，維持定價(jià)的相對(duì)穩(wěn)定？很顯然，臺(tái)積電作為產(chǎn)業(yè)鏈的定海神針，選擇了后者。

以下是詳細(xì)分析

一、收入端：量?jī)r(jià)齊升

臺(tái)積電在2026年第二季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收402億美元，靠近指引區(qū)間上限（390-402億美元），符合市場(chǎng)預(yù)期（400億）。本季度收入環(huán)比增長(zhǎng)12%，主要受AI芯片需求增長(zhǎng)的推動(dòng)，當(dāng)前核心客戶的AI基本都轉(zhuǎn)移到了3nm平臺(tái)。

臺(tái)積電的季度收入，由于每月經(jīng)營(yíng)指標(biāo)的公布，市場(chǎng)預(yù)期已經(jīng)充分。而本季度臺(tái)積電收入中，價(jià)格和出貨量分別如何變化的呢？

海豚君從量和價(jià)的維度，來觀察臺(tái)積電本季度收入增長(zhǎng)的主要推動(dòng)力：

1）量的維度：2026Q2臺(tái)積電的晶圓出貨量4336千片，環(huán)比增長(zhǎng)3.9%。公司將2026年的資本開支目標(biāo)再度上調(diào)至600-640億美元的較高水位，年度增加191-231億美元。在3nm滿載的情況下，公司提高資本開支來擴(kuò)大2nm等產(chǎn)能。

2）價(jià)的維度：2026Q2臺(tái)積電的晶圓單晶圓收入（等效12寸片）9271美元/片，環(huán)比增長(zhǎng)7.8%。臺(tái)積電的2nm工藝本季度貢獻(xiàn)了3%收入，公司7nm以下收入占比提升至77%。公司整體的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)將進(jìn)一步向先進(jìn)制程傾斜，產(chǎn)品均價(jià)將繼續(xù)提升。

二、毛利及毛利率：產(chǎn)品均價(jià)持續(xù)提升

臺(tái)積電在2026年第二季度實(shí)現(xiàn)毛利272億美元，環(huán)比增長(zhǎng)14.5%。其中毛利率67.7%，環(huán)比提升1.5pct，主要是受均價(jià)提升的帶動(dòng)。

市場(chǎng)對(duì)臺(tái)積電最為關(guān)心的兩項(xiàng)數(shù)據(jù)便是，收入和毛利率。由于每月經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)的公布，季度收入基本已被市場(chǎng)預(yù)期。而毛利率則是本次季報(bào)中，市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)之一。海豚君將對(duì)分析本季度毛利率提升的主要驅(qū)動(dòng)力：

“毛利=單晶圓收入-固定成本-可變成本”

1）單片晶圓收入（等效12寸）：本季度臺(tái)積電單晶圓收入約9271美元/片，環(huán)比提升670美元/片。本季度2nm開始產(chǎn)生明顯的收入，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)進(jìn)一步向先進(jìn)制程傾斜。

2）固定成本（折舊攤銷）：本季度臺(tái)積電平均固定成本約1449美元/片，環(huán)比增加194美元/片。在公司資本開支走高的情況下，折舊攤銷總額增加，帶來了本季度固定成本的提升。

3）可變成本（其他制造費(fèi)用）：本季度臺(tái)積電平均可變成本約1544美元/片，環(huán)比減少105美元/片。

綜合以上拆分，本季度臺(tái)積電單片毛利6279美元/片，環(huán)比增加581美元。公司本季度毛利率提升的原因是產(chǎn)品均價(jià)上升的帶動(dòng)。

三、晶圓結(jié)構(gòu)端：3nm已經(jīng)滿載，2nm爬坡進(jìn)行時(shí)

3.1晶圓收入占比（按應(yīng)用類型）

高性能計(jì)算業(yè)務(wù)（HPC）是公司最大的收入來源，本季度收入占比66%。在英偉達(dá)、谷歌等客戶的需求帶動(dòng)下，公司本季度HPC收入為265億美元左右，環(huán)比增長(zhǎng)21%，其中主要是由英偉達(dá)Blackwell、博通TPU等產(chǎn)品出貨增加的帶動(dòng)。

本季度手機(jī)業(yè)務(wù)收入88億美元，環(huán)比下滑5%。在HPC高增的情況下，手機(jī)業(yè)務(wù)占比被擠壓至2成左右。

3.2晶圓收入占比（按制程節(jié)點(diǎn)）

本季度7nm以下的收入占比提升至77%，先進(jìn)制程領(lǐng)域是公司的核心收入來源。其中公司的2nm在本季度開始貢獻(xiàn)“實(shí)質(zhì)性”收入，占比達(dá)到3%。3nm和5nm是公司當(dāng)前最大的收入來源，占比分別為30%和33%。

臺(tái)積電此前在上半年往往會(huì)出現(xiàn)“季節(jié)性下滑”的跡象，主要是最先進(jìn)制程（如3nm）制程基本是提供給手機(jī)客戶，而手機(jī)市場(chǎng)存在明顯的“季節(jié)性”表現(xiàn)。

隨著AI芯片從5nm遷移至3nm平臺(tái)，在填補(bǔ)需求的同時(shí)，還平滑了原本的“季節(jié)性擾動(dòng)”。當(dāng)前英偉達(dá)Rubin、谷歌TPU等核心產(chǎn)品都已經(jīng)遷移到了3nm，這導(dǎo)致了3nm也出現(xiàn)了“滿載”的情況。

在產(chǎn)能滿載的情況下，公司3nm和5nm的收入仍在持續(xù)上升，海豚君認(rèn)為主要是因?yàn)楫a(chǎn)能擴(kuò)充和部分急單的加價(jià)等因素的帶動(dòng)。

在當(dāng)前2nm進(jìn)入量產(chǎn)爬坡階段，臺(tái)積電后續(xù)對(duì)2nm擴(kuò)產(chǎn)的同時(shí)，還會(huì)把原本3nm上的手機(jī)芯片等產(chǎn)品陸續(xù)轉(zhuǎn)移至2nm平臺(tái)，公司制程結(jié)構(gòu)將進(jìn)一步向更先進(jìn)節(jié)點(diǎn)遷移。

3.3晶圓收入占比（按地區(qū)）

從各地區(qū)收入來看，北美地區(qū)仍是臺(tái)積電最大的收入來源，收入占比為78%。這是由于北美地區(qū)有蘋果、英偉達(dá)、AMD、高通等大客戶，使得臺(tái)積電和美國(guó)之間有很強(qiáng)的商業(yè)綁定關(guān)系。

除北美以外，亞太地區(qū)和中國(guó)大陸地區(qū)是其余的兩大收入來源，本季度占比分別為8%和6%。本季度中國(guó)大陸地區(qū)的收入為24億美元左右，保持平穩(wěn)。在美國(guó)客戶AI芯片增長(zhǎng)的影響下，中國(guó)大陸地區(qū)的占比中被擠壓至1成以下。