本文來(lái)自微信公眾號(hào)： 青山產(chǎn)業(yè)評(píng)論 ，作者：青山研究院，原文標(biāo)題：《1010 座垃圾焚燒廠命運(yùn)分化：下半場(chǎng)靠什么增長(zhǎng)？》
二十年前，中國(guó)城市最怕的是垃圾沒(méi)地方去；二十年后，焚燒廠最怕的是垃圾不進(jìn)門(mén)。
住房和城鄉(xiāng)建設(shè)部數(shù)據(jù)顯示，2005—2023年，全國(guó)城市生活垃圾填埋處理占比從85.2%降至7.5%，焚燒處理比例從9.8%升至82.5%，垃圾焚燒廠從67座增至1010家。
中國(guó)用一代人的時(shí)間，建成了處理能力超過(guò)美國(guó)、日本、歐盟總和的焚燒體系——一個(gè)名副其實(shí)的“焚燒大國(guó)”。
1000多座廠建成的另一面是，截至2024年10月，全國(guó)垃圾焚燒處理能力已達(dá)約111萬(wàn)噸/日，遠(yuǎn)超“十四五”規(guī)劃80萬(wàn)噸/日的目標(biāo)，按全國(guó)生活垃圾清運(yùn)量測(cè)算，總體產(chǎn)能利用率只有六成出頭。
近兩年，行業(yè)的核心話(huà)題也隨之變了。數(shù)年前，同行碰面聊的是中標(biāo)電價(jià)、噸投資和排期；現(xiàn)在坐下來(lái)，繞不開(kāi)的是負(fù)荷率、摻燒比例、供熱合同和處置費(fèi)回款。
問(wèn)題清單的變化，比任何宏觀判斷都更真實(shí)地標(biāo)記了拐點(diǎn)，行業(yè)正在從“項(xiàng)目建設(shè)期”，進(jìn)入“資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)期”。
主要矛盾變了
不缺焚燒廠，缺穩(wěn)定需求
生活垃圾焚燒的上半場(chǎng)，主題是補(bǔ)短板。城市處理能力不足，填埋場(chǎng)逼近極限，垃圾圍城集中爆發(fā)，焚燒憑借減量明顯、占地少、可發(fā)電的優(yōu)勢(shì)成為核心路徑。
那個(gè)階段的商業(yè)邏輯樸素而有效，項(xiàng)目越多越好，規(guī)模越大越好，合同越長(zhǎng)越好。
現(xiàn)在，短板補(bǔ)完了，部分區(qū)域甚至補(bǔ)過(guò)了頭。
但產(chǎn)能利用率六成，不能直接讀作全面過(guò)剩。更準(zhǔn)確的判斷是結(jié)構(gòu)性分化，而且分化的幅度大到讓平均數(shù)失去參考意義。
企業(yè)層面，瀚藍(lán)環(huán)境2024年垃圾焚燒項(xiàng)目產(chǎn)能利用率達(dá)119%，偉明環(huán)保按公開(kāi)數(shù)據(jù)口徑測(cè)算約97%；而陜西渭南市生態(tài)環(huán)境局官網(wǎng)顯示，當(dāng)?shù)啬撤贌龔S設(shè)計(jì)處理能力21.9萬(wàn)噸/年，2024年實(shí)際處理量?jī)H5.373萬(wàn)噸，利用率24%。
區(qū)域?qū)用嫱瑯討沂?，?jù)各省統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)測(cè)算，2023年四川、湖南、陜西的焚燒產(chǎn)能利用率在90%左右，浙江僅為49%，產(chǎn)能建設(shè)進(jìn)度最快的省份，反而最先撞上垃圾量的天花板。
分化的邏輯并不復(fù)雜。核心城市、人口凈流入?yún)^(qū)域，垃圾量穩(wěn)定、收運(yùn)體系成熟、財(cái)政支付能力強(qiáng)。
2025年的數(shù)據(jù)顯示，北上廣深日均產(chǎn)生需處理的生活垃圾均在2萬(wàn)噸以上，且四座城市均已實(shí)現(xiàn)原生垃圾零填埋，這些城市的焚燒廠不存在吃不飽。
而部分縣域項(xiàng)目、人口流出地區(qū)，產(chǎn)能規(guī)劃跑在了垃圾增長(zhǎng)前面，“廠建好了，垃圾沒(méi)跟上”的尷尬正在兌現(xiàn)。
所以，真正的問(wèn)題已經(jīng)從“有沒(méi)有焚燒廠”，變成了“什么樣的焚燒廠才是好資產(chǎn)。垃圾焚燒不是沒(méi)有未來(lái)，而是未來(lái)不再均勻分布。
資產(chǎn)重新定價(jià)
五個(gè)指標(biāo)，決定一座廠的價(jià)值
焚燒項(xiàng)目曾經(jīng)的優(yōu)勢(shì)，如需求剛性、合同周期長(zhǎng)、現(xiàn)金流穩(wěn)定、公共屬性強(qiáng)等，今天依然存在，但不再自動(dòng)等于高質(zhì)量收益。
資產(chǎn)的價(jià)值，正在被一組更現(xiàn)實(shí)的指標(biāo)重新定價(jià)：
第一是負(fù)荷率。
焚燒廠是典型重資產(chǎn)，折舊、財(cái)務(wù)費(fèi)用、人員、檢修，每一項(xiàng)固定成本都不會(huì)因?yàn)槔賮?lái)而自動(dòng)打折。一個(gè)設(shè)計(jì)1000噸/日的廠長(zhǎng)期只吃到六七百?lài)?，被重算的不是幾?chē)?yán)?，而是整個(gè)財(cái)務(wù)模型。爐子建好了，垃圾沒(méi)來(lái)，這在工程口徑里叫能力富余，在資產(chǎn)口徑里就叫收益塌方。
第二是回款質(zhì)量。
進(jìn)入存量運(yùn)營(yíng)階段，重要的不是賬面收入，而是現(xiàn)金能不能回來(lái)。處理費(fèi)是否按時(shí)支付、補(bǔ)貼回款周期是否拉長(zhǎng)、應(yīng)收賬款是否持續(xù)累積。環(huán)保行業(yè)吃過(guò)太多“利潤(rùn)表很好看，現(xiàn)金流很難看”的虧。
第三是成本控制。
尤其是飛灰，飛灰屬于危險(xiǎn)廢物管理范疇，處置路徑不同，成本差異極大，且產(chǎn)生量隨焚燒規(guī)模同步上升。它不是賬本上的小數(shù)點(diǎn)，而是利潤(rùn)表上的一把銼刀，焚燒廠最沉默的吞金獸。疊加垃圾分類(lèi)推進(jìn)后廚余分出率提高、入爐熱值波動(dòng)，運(yùn)營(yíng)端的精細(xì)化能力就成了項(xiàng)目生死線(xiàn)。
第四是區(qū)位。
同樣1000噸/日的項(xiàng)目，在人口凈流入城市和人口流出縣域，完全不是一種資產(chǎn)。過(guò)去行業(yè)按噸位看項(xiàng)目，未來(lái)必須按區(qū)域看資產(chǎn)，就像買(mǎi)商鋪不能只看面積，還要看地段、人流和城市走向。噸位只是表面積，區(qū)位才是資產(chǎn)底色。
第五是協(xié)同能力。
一個(gè)孤立的焚燒廠，價(jià)值會(huì)越來(lái)越有限；一個(gè)嵌入城市固廢體系的焚燒廠，價(jià)值會(huì)被重新放大。能不能打通環(huán)衛(wèi)收運(yùn)？能不能協(xié)同餐廚、污泥？能不能向園區(qū)供熱供汽？這些問(wèn)題決定了它到底是一個(gè)末端處置設(shè)施，還是一個(gè)城市固廢能源節(jié)點(diǎn)。
新增長(zhǎng)在哪里
四條新路徑驗(yàn)證可行
產(chǎn)能擴(kuò)張放緩，不等于增長(zhǎng)歸零，而是增長(zhǎng)換了來(lái)源。2025年全國(guó)新增中標(biāo)的23個(gè)焚燒項(xiàng)目中，500噸/日以下的小型項(xiàng)目占比約70%，縣域項(xiàng)目占比近50%，新增市場(chǎng)已經(jīng)徹底小型化、下沉化，靠新建項(xiàng)目撐增長(zhǎng)的路基本上走到頭了。
從青山研究院的調(diào)研來(lái)看，目前有四條路徑在頭部企業(yè)身上被驗(yàn)證。
第一條：供熱，最現(xiàn)實(shí)的增量。
垃圾焚燒廠本質(zhì)是穩(wěn)定熱源，過(guò)去多數(shù)項(xiàng)目只盯著發(fā)電。國(guó)補(bǔ)退坡壓力上來(lái)后，供熱的價(jià)值被重新認(rèn)識(shí)，熱能利用效率通常高于單純發(fā)電，供熱收入還能對(duì)沖電價(jià)波動(dòng)。
三峰環(huán)境供熱規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)，2025年全年銷(xiāo)售蒸汽111.06萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)18.6%，污泥、醫(yī)廢協(xié)同處置量分別同比增長(zhǎng)46.23%和16.07%，全年運(yùn)營(yíng)收入占比提升驅(qū)動(dòng)整體毛利率增至37.26%，同比增加4個(gè)百分點(diǎn)。在存量階段，毛利率提升4個(gè)點(diǎn)，比新拿一個(gè)低收益項(xiàng)目值錢(qián)得多。
但供熱不是普惠機(jī)會(huì)。它高度依賴(lài)區(qū)位——廠邊上有沒(méi)有穩(wěn)定熱用戶(hù)？管網(wǎng)投資誰(shuí)承擔(dān)？合同周期能否覆蓋投資回收？一個(gè)建在城市邊緣、周邊沒(méi)有工業(yè)用戶(hù)的焚燒廠硬講供熱轉(zhuǎn)型，就像在沙漠里推銷(xiāo)游艇，方向很高級(jí)，場(chǎng)景很尷尬。供熱本質(zhì)上是區(qū)位優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的二次變現(xiàn)。
第二條：協(xié)同處置，把焚燒廠升級(jí)為區(qū)域固廢樞紐。
這條路在負(fù)荷承壓的區(qū)域已經(jīng)不是選擇題，而是生存動(dòng)作。行業(yè)信用分析報(bào)告顯示，中西部不少焚燒企業(yè)正通過(guò)摻燒一般工業(yè)固廢維持滿(mǎn)負(fù)荷運(yùn)轉(zhuǎn)。某建成四年、負(fù)荷率長(zhǎng)期在六成左右的焚燒廠，一邊承接政府協(xié)調(diào)的一般工業(yè)固廢，一邊向周邊工業(yè)企業(yè)拓展供熱。
但協(xié)同有邊界，污泥含水率高會(huì)影響爐況，工業(yè)固廢成分復(fù)雜、監(jiān)管和檢測(cè)要求更高，餐廚垃圾更適合厭氧提油路線(xiàn)。協(xié)同做得好是增收，做不好是把主業(yè)爐況搞亂。關(guān)鍵不在于能不能收，而在于收進(jìn)來(lái)以后系統(tǒng)能不能消化、成本能不能覆蓋、責(zé)任邊界能不能說(shuō)清。
第三條：技改提效，最樸素也最值錢(qián)。
這條路上最有說(shuō)服力的數(shù)字來(lái)自瀚藍(lán)環(huán)境，其廠用電率從2020年的16%降至2025年的12.64%，意味著同樣的垃圾、同樣的爐子，可上網(wǎng)售電量憑空多出一塊。
噸發(fā)電量、廠用電率、非計(jì)劃停爐、藥劑耗量，每一項(xiàng)聽(tīng)起來(lái)都不性感，但一個(gè)擁有十幾個(gè)項(xiàng)目的集團(tuán)，每項(xiàng)各改善一點(diǎn)，匯總起來(lái)就是一次利潤(rùn)再造。上半場(chǎng)講規(guī)模效應(yīng)，下半場(chǎng)要講運(yùn)營(yíng)顆粒度。最好的增長(zhǎng)有時(shí)不在遠(yuǎn)方，而在自家鍋爐房和中控室里。
第四條：整合并購(gòu)與新場(chǎng)景，重畫(huà)版圖的機(jī)會(huì)。
存量整合已從預(yù)判變成現(xiàn)實(shí)。瀚藍(lán)環(huán)境2025年6月完成并購(gòu)粵豐環(huán)保后，焚燒處理規(guī)模達(dá)97590噸/日，躍居國(guó)內(nèi)前三。2025年7月，中科環(huán)保先后收購(gòu)貴港環(huán)保、平南環(huán)保全部股權(quán)。偉明環(huán)保此前已完成對(duì)國(guó)源環(huán)保和盛運(yùn)環(huán)保的收購(gòu)，并明確表示將繼續(xù)關(guān)注存量項(xiàng)目整合機(jī)會(huì)。
但焚燒并購(gòu)最怕“買(mǎi)產(chǎn)能不買(mǎi)現(xiàn)金流”。有些項(xiàng)目噸位不小、負(fù)荷率很低；有些賬面有處置費(fèi)、實(shí)際回款很慢；有些特許經(jīng)營(yíng)協(xié)議寫(xiě)得像愛(ài)情誓言，承諾很多，執(zhí)行很難。并購(gòu)不是撿便宜，而是做手術(shù)，術(shù)前檢查不到位，術(shù)后感染概率很高。
新場(chǎng)景則提供了另一重想象力。光大環(huán)境2025年提出“IDC+垃圾焚燒”路徑，其超五成項(xiàng)目具備與數(shù)據(jù)中心耦合的適配條件，焚燒廠輸出的穩(wěn)定綠電與算力設(shè)施的用電需求天然匹配。綠電直連、碳資產(chǎn)、算力耦合這些方向能走多遠(yuǎn)尚待驗(yàn)證，但它們共同指向一個(gè)事實(shí)，焚燒廠作為城市能源節(jié)點(diǎn)的價(jià)值，還遠(yuǎn)沒(méi)有被挖掘完。
REITs則為優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)提供了價(jià)值重估通道。中航首鋼綠能REIT作為國(guó)內(nèi)首單垃圾處理基礎(chǔ)設(shè)施公募REIT，已經(jīng)證明優(yōu)質(zhì)固廢資產(chǎn)不必趴在資產(chǎn)負(fù)債表里。但REITs不是資產(chǎn)美顏相機(jī)，資本工具只能放大好資產(chǎn)，不能拯救爛資產(chǎn)，它的真正意義是倒逼行業(yè)給資產(chǎn)分層。
三道戰(zhàn)略題
每家焚燒企業(yè)都繞不開(kāi)
青山研究院調(diào)研發(fā)現(xiàn)，進(jìn)入存量時(shí)代，垃圾焚燒企業(yè)所思考的問(wèn)題發(fā)生了明顯轉(zhuǎn)變，其中有三個(gè)共性問(wèn)題堪稱(chēng)戰(zhàn)略級(jí)課題。
第一道：現(xiàn)有資產(chǎn)到底值多少錢(qián)？
老算法是噸處理能力乘以某個(gè)倍數(shù)，這套算法在分化格局下已經(jīng)失靈。同樣1000噸/日，負(fù)荷率114%和24%的項(xiàng)目，現(xiàn)金流可能差出四五倍，乘同一個(gè)倍數(shù)就難以準(zhǔn)確客觀。
重估要回到項(xiàng)目剩余經(jīng)營(yíng)期的現(xiàn)金流上，逐項(xiàng)做壓力測(cè)試：
處理量按近三年實(shí)際而非設(shè)計(jì)規(guī)模取數(shù)；
電價(jià)收入按國(guó)補(bǔ)退坡后的情景重算，垃圾焚燒項(xiàng)目電費(fèi)收入占70%～85%，補(bǔ)貼機(jī)制的任何變化都直接沖擊估值底盤(pán)；
飛灰處置按市場(chǎng)價(jià)而非可研報(bào)告估價(jià)；
應(yīng)收賬款按財(cái)政實(shí)際支付節(jié)奏折現(xiàn)。
這套體檢做完，很多企業(yè)會(huì)發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)負(fù)債表上的焚燒項(xiàng)目要重新分層：有的比賬面更值錢(qián)，有的賬面價(jià)值里泡著水。擠水分不是壞事，知道每座廠的真實(shí)身價(jià)，才談得上資源配置。
第二道：增長(zhǎng)從哪里來(lái)？
方向清單誰(shuí)都會(huì)列，難的是把清單落到自己的項(xiàng)目組合上。
務(wù)實(shí)的做法是給每個(gè)在運(yùn)項(xiàng)目做四維打分：
周邊3—5公里有無(wú)穩(wěn)定熱用戶(hù)，決定供熱可行性；
區(qū)域內(nèi)工業(yè)固廢、污泥的產(chǎn)生量與競(jìng)爭(zhēng)格局，決定協(xié)同空間；噸發(fā)電量、廠用電率與行業(yè)標(biāo)桿的差距，決定技改回報(bào)；
項(xiàng)目在區(qū)域固廢版圖中的位置，決定它是整合的支點(diǎn)還是被整合的標(biāo)的。
打完分就會(huì)發(fā)現(xiàn)，四條路徑?jīng)]有一條是普惠的，但幾乎每個(gè)項(xiàng)目都至少踩中一條。光大環(huán)境盤(pán)出“超五成項(xiàng)目適配IDC”這個(gè)數(shù)字，靠的正是這種逐廠盤(pán)點(diǎn)，而不是戰(zhàn)略部的想象。
第三道：低效資產(chǎn)怎么辦？
這是最考驗(yàn)決斷的一題，因?yàn)樗笃髽I(yè)先承認(rèn)一個(gè)事實(shí)，有些問(wèn)題是結(jié)構(gòu)問(wèn)題而非周期問(wèn)題，人口流出不會(huì)因?yàn)闃?lè)觀而逆轉(zhuǎn)，財(cái)政支付壓力不會(huì)因?yàn)楹贤瑢?xiě)得漂亮而消失。
基于此，選項(xiàng)其實(shí)是清晰的：
能激活的激活，摻燒工業(yè)固廢加拓展供熱的組合，已經(jīng)讓一批負(fù)荷六成的項(xiàng)目重新站穩(wěn)；
能整合的整合，中科環(huán)保收購(gòu)貴港、平南兩個(gè)區(qū)域項(xiàng)目，走的就是把分散小廠納入體系化運(yùn)營(yíng)的路子；
該退出的退出，民企資產(chǎn)出售窗口正開(kāi)著，早賣(mài)是資產(chǎn)，晚賣(mài)是包袱；
實(shí)在盤(pán)不活的，主動(dòng)減值也好過(guò)在報(bào)表里越拖越重。
四個(gè)選項(xiàng)各有代價(jià)，但都好過(guò)第五種，既不承認(rèn)風(fēng)險(xiǎn)，也不采取動(dòng)作。
全球最大垃圾焚燒體系
進(jìn)入存量運(yùn)營(yíng)周期
所以，垃圾焚燒的好日子結(jié)束了嗎？
如果說(shuō)的是“拿到項(xiàng)目就能躺著賺錢(qián)”的好日子，確實(shí)結(jié)束了。但作為城市基礎(chǔ)設(shè)施和固廢能源資產(chǎn)的長(zhǎng)期價(jià)值，恰恰是從現(xiàn)在開(kāi)始才真正需要被認(rèn)真經(jīng)營(yíng)。
負(fù)荷率119%的企業(yè)和24%的項(xiàng)目同處一個(gè)行業(yè)，說(shuō)明問(wèn)題從來(lái)不在賽道，而在經(jīng)營(yíng)。核心城市的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)依然搶手，供熱轉(zhuǎn)型已經(jīng)跑出利潤(rùn)，技改正在無(wú)本生利，并購(gòu)整合正在重畫(huà)版圖。
中國(guó)用二十年建成了全球最大的垃圾焚燒體系，這份家底不會(huì)貶值，貶值的只是粗放的運(yùn)營(yíng)模式。
行業(yè)不會(huì)突然崩塌，但會(huì)持續(xù)分化；企業(yè)不會(huì)集體出局，但會(huì)重新排座次。