作者｜Eastland

頭圖｜視覺(jué)中國(guó)

進(jìn)入2024年，巴菲特連續(xù)減持、清倉(cāng)股票。截至二季度末，持股數(shù)降至41只、總市值2800億美元，較2023年末下降900億美元。

在大幅減持的背景下，巴菲特卻持續(xù)加倉(cāng)西方石油（NYSE：OXY）。截至6月末，西方石油成為伯克希爾第六大重倉(cāng)股，市值達(dá)160億美元。

巴菲特對(duì)石油公司投資價(jià)值的認(rèn)可，基于穩(wěn)定分紅前景及高油價(jià)預(yù)期。持同樣觀點(diǎn)的中國(guó)投資者，不妨關(guān)注中海油（SH：600938）和中石油（SH：601857）。

增速遠(yuǎn)高于中石油

1）油氣銷售收入

中海油主要收入來(lái)自原油、天然氣銷售，經(jīng)過(guò)多年周期性波動(dòng)，2021年開始向上突破：

2013年，原油、天然氣銷售收入分別為2118億、146億；

2014年-2016年，原油銷售收入逐年下降，2016年僅為1065億；天然氣銷售收入則比較穩(wěn)定，2016年為149億，幾乎與2013年持平；

2017年-2019年，原油銷售收入逐年提高到2019年的1755億；

2020年，受疫情影響，原油銷售收入跌至1150億；天然氣收入?yún)s保持了增長(zhǎng)勢(shì)頭，2020年銷售收入246億；

2021年-2023年，原油、天然氣銷售收入振蕩上行，峰值是2022年的3110億（原油）和2023年的454億（天然氣）；

2024年H1，原油、天然氣銷售收入分別為1613億、239億，合計(jì)1851億、較2023年H1增長(zhǎng)22%；

2024年H1，中海油油氣銷售收入相當(dāng)于2013年H1的167%，增速遠(yuǎn)高于中石油。

2）銷量線性增長(zhǎng)

多年來(lái)，中海油的原油、天然氣銷售保持線性增長(zhǎng)：

2020年，原油銷量達(dá)5.06億桶、相當(dāng)于2013年的127%；天然氣銷量164億立方米、相當(dāng)于2013年的141%；

2023年，原油銷量6.5億桶、相當(dāng)于2013年的164%；天然氣銷量229億立方米、相當(dāng)于2013年的198%；

2024年H1，原油、天然氣銷量分別為3.56億桶、122億立方米，分別相當(dāng)于2023年H1的221%、201%；

相對(duì)于2023年H1，2024年H1銷量增幅高于銷售收入增幅，原因是國(guó)際油價(jià)不到2023年同期的80%。

3）銷售價(jià)格隨國(guó)際油價(jià)起伏

中海油銷售保持增長(zhǎng)、銷售收入波動(dòng)，主要由國(guó)際能源價(jià)格漲跌造成：

2020年，WTI現(xiàn)貨、北?，F(xiàn)貨分別相當(dāng)于2013年均價(jià)的40.1%、42.6%。中海油實(shí)現(xiàn)價(jià)格（石油、天然氣）相當(dāng)于2013年的39.2%；

2021年，WTI現(xiàn)貨、北?，F(xiàn)貨分別提高到2013年均價(jià)的69.5%、72.4%。中海油實(shí)現(xiàn)價(jià)相當(dāng)于2013年的65%；

2022年，WTI現(xiàn)貨、北?，F(xiàn)貨分別進(jìn)一步提高到2013年均價(jià)的97.2%、103.4%。中海油實(shí)現(xiàn)價(jià)格則來(lái)到2013年的92.5%；

2023年，WTI現(xiàn)貨、北海現(xiàn)貨分別回落到2013年均價(jià)的79.3%、84.4%。中海油實(shí)現(xiàn)價(jià)格相當(dāng)于2013年的74.7%；

2024年H1，國(guó)際油價(jià)回升，中海油實(shí)現(xiàn)價(jià)格相當(dāng)于2013年76.9%。

不論中石油、中海油還是西方石油，業(yè)績(jī)表現(xiàn)與國(guó)際油價(jià)息息相關(guān)，都是“靠天吃飯”。

4）增速遠(yuǎn)高于中石油

中海油主營(yíng)海上石油、天然氣勘探、開發(fā)及銷售，大致相當(dāng)于中石油旗下的“油氣和新能源業(yè)務(wù)”。

2020年，中海油油氣銷售收入1396億、相當(dāng)于2013年的62%；中石油油氣板塊營(yíng)收5308億、相當(dāng)于2013年的68%。中海油油氣銷售收入相當(dāng)于中石油（對(duì)應(yīng)板塊）的26.3%；

2021年，中海油油氣銷售收入2221億、相當(dāng)于2013年的98%；中石油油氣板塊營(yíng)收6883億、相當(dāng)于2013年的88%。中海油躍升到中石油對(duì)應(yīng)板塊的32.3%。

2022年，中海油油氣銷售收入暴漲至3530億，相當(dāng)于2013年的156%和中石油相應(yīng)板塊營(yíng)收的48%；

2023年，中海油油氣銷售收入回落至3279億，相當(dāng)于2013年的145%和中石油相應(yīng)板塊的36.7%；

2024年H1，中海油油氣銷售收入1851億、相當(dāng)于2013年H1的167%和中石油相應(yīng)板塊的41.2%。

短短幾年，中海油油氣銷售收入就從中石油相應(yīng)板塊的26%提高到41%。國(guó)際油價(jià)“步步高”的背景下，中海油業(yè)績(jī)更值得期待。

中海油業(yè)務(wù)框架優(yōu)于中石油

1）一半“靠天”，一半靠自己

原油勘探及生產(chǎn)利潤(rùn)率隨國(guó)際油價(jià)波動(dòng)，中海油自然不能“免俗”?？少F的是，在國(guó)際油價(jià)處于相近水平的情況下，如今的利潤(rùn)率高于當(dāng)年：

2013年，WTI和布倫特現(xiàn)貨均價(jià)分別為97.97美元/桶、108.66美元/桶。中海油“勘探及生產(chǎn)”分部營(yíng)收2473億，分部利潤(rùn)716.4億、利潤(rùn)率29%；（103.3美元）

2015年，國(guó)際油價(jià)跌，WTI和布倫特現(xiàn)貨均價(jià)分別為48.7美元/桶、52.4美元/桶，約為2013年的49%；中海油“勘探及生產(chǎn)”分部營(yíng)收1496億，分部利潤(rùn)157億、利潤(rùn)率10.5%；

2016年，國(guó)際油價(jià)進(jìn)一步跌至2013年的42%。中海油“勘探及生產(chǎn)”分部營(yíng)收1256億，分部虧損3.5、但利潤(rùn)率僅0.3%且經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額仍達(dá)729億；

2022年，國(guó)際油價(jià)回升到2013年的95%。中海油“勘探及生產(chǎn)”分部營(yíng)收達(dá)3613億、分部利潤(rùn)1381億、利潤(rùn)率38.2%。

2024年H1，國(guó)際油價(jià)相當(dāng)于2023年的79%。中海油勘探及生產(chǎn)業(yè)務(wù)凈利潤(rùn)773億（超過(guò)2013全年），利潤(rùn)率41.1%。

2024年H1，國(guó)際油價(jià)不到2013年的80%，勘探及生產(chǎn)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率比2013年高12.1個(gè)百分點(diǎn)，中海油可謂“一半靠天、一半靠自己”。

沒(méi)有比較就沒(méi)有傷害，中石油勘探及生產(chǎn)板塊利潤(rùn)率遠(yuǎn)遜于中海油：

2020年，國(guó)際油價(jià)大跌，中海油勘探及生產(chǎn)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率降至17.4%，中石油相應(yīng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率僅為4.4%。

2022年，國(guó)際油價(jià)大漲，中石油勘探板塊利潤(rùn)率為17.8%，比中海油低21個(gè)百分點(diǎn)！

2024年H1，國(guó)際油價(jià)接近2013年的80%，中海油勘探板塊利潤(rùn)率超過(guò)41%，中石油相關(guān)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率不到中海油的一半。

國(guó)際油價(jià)低時(shí)，利潤(rùn)率跌得比中海油深；國(guó)際油價(jià)高時(shí)，利潤(rùn)率漲得沒(méi)中海油高。

2)桶油成本穩(wěn)步下降

2013年，中海油桶油主要成本為45美元。隨后的十年，呈現(xiàn)出完美的“單邊下滑”，到2024年H1降至28美元以下。

2022年的國(guó)際油價(jià)相當(dāng)于2013年的95%，由于桶油成本下降15元，桶油利潤(rùn)達(dá)66美元（每桶油比2013年多賺6美元），毛利潤(rùn)率69%，說(shuō)中海油是“原油茅”不過(guò)分。

桶油成本的核心是“作業(yè)費(fèi)用”：

2012年、2013年，中海油桶油操作費(fèi)用超過(guò)12美元，略低于中石油；

2015年、2016年，中海油桶油操作費(fèi)用先后降至9.6美元、7.6美元；

2017年-2024年H1，中海油操作費(fèi)用一路降至6.8美元/桶，相當(dāng)于實(shí)現(xiàn)價(jià)的8.5%。

中石油操作費(fèi)用極為“抗跌”，2024年H1僅比2013年低2.2美元。

中國(guó)大陸的油田開采成本高，中石油又不能“挑肥揀瘦”，操作費(fèi)用居高不下。中海油在這方面有天然優(yōu)勢(shì)。

中石油的社會(huì)責(zé)任

中石油業(yè)務(wù)分為四大板塊：油氣和新能源（簡(jiǎn)稱油氣）、煉化和新材料（簡(jiǎn)稱煉化）、銷售、天然氣。

• 油氣

油氣板塊營(yíng)收占比排在第三位，利潤(rùn)率卻是最高，但利潤(rùn)率遠(yuǎn)低于中海油。2021年，中石油油氣板塊經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率10%，中海油利潤(rùn)率39%；2022年，中石油油氣板塊利潤(rùn)率提高到18%，中海油高達(dá)46%。 

2011年-2022年，油氣板塊總營(yíng)收8萬(wàn)億、經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)近1.3萬(wàn)億；年均經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)1070億、利潤(rùn)率16%。

• 銷售

重點(diǎn)看一下營(yíng)收占比最高的銷售板塊：

2018年?duì)I收突破2萬(wàn)億、經(jīng)營(yíng)64.5億；

2019年、2020年?duì)I收回落，持續(xù)虧損；

2021年?duì)I收2.17萬(wàn)億、經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)132.8億、利潤(rùn)率0.6%；

2022年?duì)I收達(dá)2.77萬(wàn)億、經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)143.7億、利潤(rùn)率0.5%；

2023年前三季營(yíng)收1.94萬(wàn)億、經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)172.8億、利潤(rùn)率0.9%。

中石油銷售業(yè)務(wù)營(yíng)收雖高但盈利能力很弱。2011年-2022年，總營(yíng)收22.3萬(wàn)億、經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)843億；年均經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)70億、利潤(rùn)率0.4%。

中原油最賺錢的業(yè)務(wù)是原油勘探開采，煉化業(yè)務(wù)微利，銷售業(yè)務(wù)卻幾乎沒(méi)有利潤(rùn)。與之相比，“輕裝”的中海油是更好的投資標(biāo)的。

*以上分析僅供參考，不構(gòu)成任何投資建議

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