妙投注：市場在三季度并未如預(yù)期般實現(xiàn)復(fù)蘇，回顧波動根源，宏觀經(jīng)濟層面的種種動因是市場走勢強有力的注腳。如何著眼宏觀變化，為四季度投資提供指引？妙投Q4策略會上嘉賓董小姐分享的內(nèi)容，將幫助投資者厘清思路。本文是策略會直播文字精編，有部分刪減，如果想回顧完整內(nèi)容，還請移步直播回放。

四季度策略我們還是沿著三條主邏輯線來分享，這也是我們觀察市場的一個框架。

第一條主線，是整個實體經(jīng)濟的冷暖情況。最近我們處在非常敏感微妙的時間段，需要會去觀察很多的數(shù)據(jù)，觀察包括我們身邊發(fā)生的一些細枝末節(jié)的事情反映出來的大畫面。

第二條主線是來自于政策層面。從政策角度上來說后續(xù)還有哪些打法和和手段落地，是第二條主線。

第三條主線，就是資金。資金非常關(guān)鍵，不管市場上有多少支撐，最后一定落到真金白銀的資金支持上，才可能讓市場有反應(yīng)。這一點，大家太有感觸了，特別是在九月和十月上旬，政策和宏觀經(jīng)濟都透露出了一些暖意，但是北上資金這樣代表性的資金從這個市場上離場，直接把這個市場打到了現(xiàn)在的低位上。在經(jīng)過九月這樣一個難熬的階段后，最近一兩周，大家能夠看到，資金層面有一些新的動向。

在分享完框架后，我們也會分享站在當(dāng)下的市場上，從宏觀經(jīng)濟和細分賽道上出發(fā)，闡明我們的觀點。

首先是宏觀經(jīng)濟消息面上的變化。

九月CPI與八月持平，相比前月CPI向上的勢頭，處于低于預(yù)期的態(tài)勢。消費低迷的原因，一方面是錢包癟了，但這并不是全部的原因，另一方面的原因是信心問題，“心寒尤勝天寒”，現(xiàn)階段宏觀基本面的復(fù)蘇速度低于預(yù)期，信心問題成為阻礙消費提升的重要因素。參考9月的新增存款數(shù)據(jù)，放在全年依舊處于高位，儲蓄過程仍在繼續(xù)，這一心態(tài)上的調(diào)整需要更多的時間和利好。這些數(shù)據(jù)給投資市場帶來的啟示是什么？就是對消費賽道還需要保持謹慎，原因就是民眾相比消費，更偏向儲蓄；另一方面，消費賽道在過去的投資過程中成績優(yōu)異，從頭部的賽道跌落，再重新成長為頭部，這個過程其實比想象當(dāng)中要長得多。

但宏觀經(jīng)濟整體是在改善的。比如PPI，雖然同比仍有下跌，但環(huán)比是在上漲的，表明宏觀經(jīng)濟在邊際改善。相比CPI，PPI數(shù)據(jù)對投資市場和宏觀經(jīng)濟的提示作用更大，說明從企業(yè)和工業(yè)端，感知到了價格的上升，作為社會經(jīng)濟動能的重要來源，這樣的改善是有支撐性的。

另一個和PPI互相印證的數(shù)據(jù)是企業(yè)的中長期貸款，不同于應(yīng)急性的短期貸款，中長期貸款一般來說對應(yīng)的是中長期的投資，這是企業(yè)信心的表現(xiàn)。企業(yè)長線的布局在轉(zhuǎn)暖，九月的企業(yè)端中長期貸款是1.25萬億，相比于前兩個月有比較明顯的恢復(fù)，對現(xiàn)階段整個經(jīng)濟的穩(wěn)定是有積極作用的。進出口數(shù)據(jù)在九月也有環(huán)比改善，主要原因是受到歐美市場圣誕季訂單拉動。

總的來說，三駕馬車中，消費仍然比較萎靡，居民端的信心還需要更多的利好刺激，才能夠有所改善。但居民的信心本身是個比較滯后的數(shù)據(jù)，情緒的影響比較大，那么宏觀數(shù)據(jù)究竟告訴我們什么呢？其實就是邊際上的好轉(zhuǎn)，這個是支持整個市場不要繼續(xù)惡化的支撐力。

其次是政策層面上的調(diào)整。大家都知道匯金公司的入場增持，作為總持倉市值超過3萬億的資金，此次增持的量很少，很多人認為這反而變成一個壞消息。如何看待此次增持呢？我們可以看到，現(xiàn)在很多國家隊的資金入場，確實是比較謹慎的，比如資金的入市時間選擇。在八月份的時候，監(jiān)管部門召集國家隊的資金開了一個座談會，包括社保資金、保險資金、銀行資金和證券的自營資金等，這個座談會一方面是向上反饋政策建議，另一方面也是有自上而下的任務(wù)的。而“活躍資本市場，提振投資者信心”的任務(wù)在7月24日就已經(jīng)提出了，到現(xiàn)在市場仍然沒有起色，相關(guān)的動作還將繼續(xù)。從市場的監(jiān)管上，我們已經(jīng)能看到一些動作，比如IPO、再融資限制等。

除此之外，印花稅減半、對于減持的限制，也是過去有效的呵護手段，但是在九月份的時候，如此多的利好，被北上資金拖垮了。北上資金一個多月的時間流出1000多億，在增量的資金本來就稀缺的情況下，九月走勢非常反常。但客觀的說，九月很多的政策的推行是具有實質(zhì)影響力的。

那接下來還有哪些手段能夠帶來市場的反轉(zhuǎn)呢？首先是國家隊的資金。很多人關(guān)心平準基金，但我們認為，平準基金作為一個新鮮事物，需要建立制度、吸納資金，才能傳導(dǎo)至市場上，對于當(dāng)下的市場，我們更多地還是要去關(guān)注國家隊的動作，所以才有了匯金的最近帶來的增勢，之后還有保險資金、社保基金等。無論如何，國家隊已經(jīng)邁出一步，這是很好的跡象。后續(xù)還可以期待，因為增持并不是一錘子買賣，未來的幾個月時間里可能會步步為營向前推進。

除了國家隊入場增持之外，穩(wěn)定匯率是更重要的事情，近期匯率有很多反常的現(xiàn)象，比如國慶期間美債收益率的這個利率突然拉高，美元指數(shù)也高至107，但是人民幣守住了7.30，這意味著匯率的操作起到了關(guān)鍵的作用。

再回到國內(nèi)資金上，近期大家有關(guān)注到連續(xù)幾天市場都有托底的資金進入，考慮到保衛(wèi)三千點有可能會再次打擊到整個市場的信心，在能穩(wěn)定住的時候穩(wěn)定住，這是資金投入收益最高的方式。近期A股市場的成交量又回到了8000億左右，資金來源除了國內(nèi)市場上現(xiàn)有的資金、海外進出的資金，還需要關(guān)注源頭上的資金，也就是來自銀行的社會融資總量和新增信貸量。這兩項數(shù)據(jù)都超出了預(yù)期，很多需要投放的資金不吝于穩(wěn)定市場，這個背后的原因也很好理解，就是在今年宏觀經(jīng)濟的增長是否能夠達標(biāo)，將取決于四季度的市場穩(wěn)定和經(jīng)濟恢復(fù)狀況，這就需要資金和貨幣政策的配合。地方投資上，各地已經(jīng)拿出了應(yīng)急方案，通過地方特殊融資證券等方式緩解財政壓力，從而帶來對宏觀經(jīng)濟的支撐。

目前仍然處于低谷的還是房地產(chǎn)，新投資量水平依然較低。但從居民中長期貸款來看，相比于過去幾個月有所回暖，但這個數(shù)據(jù)增長主要是來自九月份多個城市放松限購帶來的集中消費，后續(xù)還需要觀察。從企業(yè)端來看，很多房地產(chǎn)公司仍未脫離危險期，因此對房地產(chǎn)政策的推行，態(tài)度比較審慎，如果危機仍然控制不住，可能需要給予一定的金融支持或政策性的支持，以及一線城市限購的徹底松綁等。房地產(chǎn)危機的解決，最終可能將短時間的暴雷問題調(diào)整為長期問題，通過經(jīng)濟增長完成消化。

四季度是投資市場最考驗定力、最絕望，但是可能最不需要悲觀的階段，也是能夠兌現(xiàn)收益的一個階段了，政策上有組合拳持續(xù)的發(fā)力，資金面上也有配合，四季度到明年的一月份，應(yīng)該都能看到市場趨勢的反轉(zhuǎn)。

在所有行業(yè)方向里，哪些希望會更大一些呢？從具體的賽道上來說，大家可以關(guān)注最近這段時間政策上在呵護、提倡的，以及從基本面上觸及行業(yè)周期、有反轉(zhuǎn)跡象的一些賽道，比如以芯片、算力、數(shù)字經(jīng)濟為代表的賽道，是國內(nèi)產(chǎn)業(yè)升級高質(zhì)量發(fā)展過程當(dāng)中的典型，所以政策上有比較突出的支持；除了政策之外，資金上的配合，行業(yè)周期的結(jié)合，決定了產(chǎn)業(yè)是否能夠中長期發(fā)展。從芯片的下游產(chǎn)業(yè)來看，真正的大戶來自于消費電子，PC和手機賣的好不好，影響到芯片整體的復(fù)蘇。從九、十月份開始，消費電子出現(xiàn)了一些爆品，比如華為、蘋果新機，帶動了消費的熱情，從消費電子的更迭周期上看，經(jīng)歷了兩年的低迷之后，基本上接近觸底，消電一旦反彈，對于芯片、算力的拉動比較可觀；資金層面上，很多短期資金已經(jīng)關(guān)注了該產(chǎn)業(yè)鏈，只要基本面和政策層面上產(chǎn)生利好，將會帶來機會。

Q：既然消費數(shù)據(jù)這么差，為何汽車板塊會走的這么好？

A：這一走勢來自于我們新能源汽車的產(chǎn)品力。其實汽車在過去的九個月時間里，出口數(shù)據(jù)一直處于高位，所以不能完全用國內(nèi)消費來解釋，可能供給的是東南亞、甚至日本、歐洲這些傳統(tǒng)的燃油車制造基地。目前，新能源汽車的滲透率已經(jīng)達到了全球領(lǐng)先的38%左右，所以海外的市場一旦打開，汽車的數(shù)據(jù)就非常突出，也帶動整個產(chǎn)業(yè)鏈的表現(xiàn)。

汽車產(chǎn)業(yè)在前一輪增量的時候，關(guān)注的還是電動化；目前則有了新的增量，就是智能化。智能駕駛必須在電動車平臺才能夠落地，這就涉及到新品的替代問題，所以本輪增長其實跟智能化產(chǎn)業(yè)鏈的崛起是密切關(guān)聯(lián)的，并且這一產(chǎn)業(yè)鏈有一定的持續(xù)性。

Q：請問這個匯金增持是否意味著市場離底部不遠了？現(xiàn)階段是分批買入寬基指數(shù)基金，還是加倉之前被套牢的藍籌個股好呢？

A：匯金的增持首先有益的就是銀行股，如果未來再增持一些券商或者非營機構(gòu)的話，對應(yīng)的都是金融賽道，但匯金增持動作的意義不在于量，其實是一種表態(tài)，我個人理解這就是離底不遠的信號，但到達底部的過程可能還會經(jīng)歷一些波動。

具體到賽道層面上，匯金增持的是金融股，未來還有其他的國家隊入場的話，那么增持的可能是藍籌股。相對來說，藍籌股、寬基這些表現(xiàn)肯定不算差，但市場一旦穩(wěn)住，真正受益的還是時代的代表。比如2008年的大基建、房地產(chǎn)，2014年的TMT、電子、傳媒、通訊、計算機等。那么這一輪時代的代表是什么？也就是我們剛剛提到的芯片、算力等等。

Q：目前看政策刺激好像沒有被市場買單，還會有什么更強大的工具和政策出臺嗎？

A：A股現(xiàn)在好像落入習(xí)得性無助的怪圈，但是市場總有周期，如果時間拉長的話，大家都會看到現(xiàn)在的低谷只是短時間的狀態(tài)。比如2018年市場也處于絕望的狀態(tài)，外有中美博弈的爆發(fā)，內(nèi)有金融機構(gòu)的爆雷風(fēng)險和經(jīng)濟的下行，但回顧2018年，其實是很好的布局機會。萬物皆有周期，包括中美之間的博弈也有周期，2020、2021年中國依靠疫情管控是相對占優(yōu)的；2022、2023年，美國經(jīng)濟、就業(yè)數(shù)據(jù)極佳，連續(xù)加息股市都在上漲。站在2023年這個節(jié)點，博弈又有一些反轉(zhuǎn)的跡象，美國有自己的麻煩事要去處理，對于中國來說，經(jīng)濟、政策層面上又有回暖的跡象。資本市場沒有所謂的永夜，再回到政策的問題上，政策落地那么多，市場上都沒有看到效果，接下來要怎么做呢？肯定是繼續(xù)推進。比如，外匯這個方向上肯定還會做強烈的干預(yù)，財政方面的政策也在起作用，中國的國企和國有資產(chǎn)，可以撬動空間是很大的，當(dāng)?shù)胤絺呀?jīng)應(yīng)急性的有一個解決方案之后，后續(xù)是不是要釋放它的動力？釋放動力的前提就是財政空間要打開。釋放財政空間，可能更多的是圍繞新基建，包括數(shù)字經(jīng)濟、新能源等。

Q：哪些板塊值得我們提前關(guān)注？

A：除了剛剛分析過的算力、芯片、數(shù)字經(jīng)濟，還有醫(yī)療板塊。醫(yī)療前幾年處于低谷，估值也拉的非常低。這不光是國內(nèi)醫(yī)療行業(yè)面對的問題，海外醫(yī)療的一級市場投資也比較慘淡，醫(yī)藥是一個全球化程度很高的行業(yè)，海內(nèi)外的訂單需求是互相關(guān)聯(lián)、影響的，并非完全的博弈關(guān)系。因此，我們看到海外需求的回升，就是一個利好，疊加國內(nèi)政策的微調(diào)，醫(yī)藥反腐的消息面在逐步平淡，預(yù)計不會長時間影響醫(yī)療賽道。

Q：如此大體量的地方債如何解決？

A：地方債其實不是總量的問題，是個利率和成本的問題。假設(shè)利率降到0%，沒有財務(wù)成本，在經(jīng)濟發(fā)展過程當(dāng)中，通貨膨脹就逐步縮減債務(wù)規(guī)模。在今年的上半年的時候，博弈的是債務(wù)的承擔(dān)人，到三季度出現(xiàn)了一些負面事件，但已經(jīng)走在解決的路徑上了，比如特殊再融資債券。后續(xù)要去解決的是一攬子的持續(xù)性方案，未來如何保證地方債不再繼續(xù)膨脹，或者讓成本可控，這個就涉及到兩個問題，一個是地方上的降本增效，另一個是利率是否能夠配合。